열 산업에 질문을 던지고 나서 이번에는 운송·물류 차례입니다. 기회와 도전, 규칙, 공급망, 상대, 시장, 미래, 그리고 사람. 질문의 자리는 같은데 걸리는 지점은 산업마다 다릅니다. 조선에서 "선가"가 걸리던 자리에 운송에서는 "운임"이 걸리고, 원자력에서 "인증"이 걸리던 자리에 택배에서는 "상자당 단가"가 걸립니다. 조선 편에서 배를 짓는 쪽을 봤으니 이번에는 그 배를 띄우고, 비행기를 띄우고, 상자를 문 앞까지 나르는 쪽을 봅니다.
운송·물류는 올해 바다와 집 앞이 반대로 움직인 산업입니다. 바다에서는 중동 전쟁이 운임을 올려 해운사가 이익을 냈고, 집 앞에서는 택배 1위가 10분기 연속 단가를 깎으며 점유율을 샀습니다. 숫자는 제가 운영하는 밸류체인 플랫폼의 저장본(10월 6일 기준)과 각 회사의 2026년 2분기 실적, 해양수산부 선원통계, 올해 보도를 대조했습니다.
1. 전쟁이 올린 운임으로 번 상반기는 실력인가 프리미엄인가, 분쟁이 가라앉으면 무엇이 남는가
해운사의 손익계산서는 운임이 씁니다. 상하이컨테이너운임지수(SCFI, 상하이에서 나가는 컨테이너 운임을 지수로 만든 것)가 올해 1분기 평균 1,507포인트로 1년 전보다 14% 낮았는데, 상반기 평균은 1,957포인트로 1년 전 1,701포인트보다 15% 높았습니다. 분기 하나 사이에 방향이 바뀐 이유가 중동입니다. 3월 미국과 이란의 전쟁으로 호르무즈 해협이 막히면서 세계 해상운임이 뛰었고, 5월 말부터는 성수기가 예년보다 일찍 시작됐습니다. HMM의 1분기 영업이익은 2,691억 원으로 1년 전보다 56% 줄었다가 2분기에는 3,541억 원으로 52% 늘었습니다. 상반기를 합치면 매출 6조 1,207억 원에 영업이익 6,232억 원, 이익률 10.2%입니다. 3월 중동 사태로 매출 손실이 있었다고 회사는 적었고, 그 손실을 그 뒤의 운임 상승이 메웠습니다.
벌크선 쪽은 더 또렷합니다. 팬오션의 2분기 영업이익은 1,937억 원으로 1년 전보다 57.4% 늘었는데, 그중 유조선 부문이 437억 원으로 165.7% 늘었습니다. 원유를 호르무즈 대신 먼 길로 돌려 나르면 배가 더 오래 묶이고, 배가 묶이면 운임이 오릅니다. 플랫폼의 팬오션 연재 글은 이 이익의 상당 부분이 호르무즈와 홍해를 돌아가는 항로가 만든 전쟁 프리미엄이라고 적었고, 8월 26일 중동 분쟁 완화 기대가 나오자 하루에 주가가 12% 빠졌습니다. 시장은 이 이익을 실력이 아니라 사건으로 읽고 있다는 뜻입니다.
그러니 첫 질문의 답은 둘로 나뉩니다. 이익은 이어지지 않습니다. 분쟁이 가라앉으면 돌아가던 배가 제 길로 돌아오고 묶였던 선복이 풀리며 운임이 내려옵니다. HMM이 하반기 변수로 꼽은 것도 미국 관세, 파나마운하 운영 차질, 항만 적체, 중동 전쟁이라 전부 회사 밖의 일입니다. 다만 남는 것이 하나 있습니다. 현금입니다. HMM은 2030년까지 약 29조 원을 투자해 배를 미리 확보하겠다고 했고, 팬오션은 올해 2월 SK해운에서 초대형 원유운반선 10척을 3억 7,300만 달러에 샀으며 상반기에만 21척에 2조 7,705억 원을 투자해 부채비율이 2020년대 들어 처음 100%를 넘었습니다. 전쟁이 준 돈으로 배를 사는 중이고, 그 배의 값은 분쟁이 끝난 뒤의 운임이 정합니다.
2. 미국이 미룬 입항 수수료와 국제해사기구가 미룬 탄소 규칙 사이에서, 정부가 70%를 쥔 선사의 값은 누가 정하는가
해운의 규칙은 셋입니다. 미국, 국제해사기구, 그리고 한국 정부입니다.
미국 무역대표부는 2025년 4월 통상법 301조로 중국이 짓거나 중국이 운항하는 배가 미국 항만에 들어올 때 수수료를 물리겠다고 했습니다. 중국 건조 선박은 순톤당 18달러 또는 컨테이너당 120달러가 예고됐고, 외국에서 지은 자동차운반선도 대상에 들어 있었습니다. 그런데 2025년 11월 10일 미중 협상으로 1년 중단됐고, 올해 들어 베센트 미국 재무장관과 허리펑 중국 부총리의 협의로 적어도 2027년까지 더 미뤄졌습니다. 중국도 미국 선박에 매기려던 보복 수수료를 함께 거뒀습니다. 지금은 중국 건조선의 비용 불이익이 사라진 상태이고, 현대글로비스가 자동차운반선을 98척에서 2030년 128척으로 늘리는 계획도 이 수수료가 어디로 가느냐에 따라 셈이 달라집니다.
국제해사기구의 넷제로 프레임워크는 조선 편에서 적은 대로 2025년 10월 채택이 1년 미뤄졌고 올해 11월 30일부터 12월 3일까지 열리는 본회의가 다음 일정입니다. 배를 짓는 쪽에서는 연료 선택의 문제였지만 배를 띄우는 쪽에서는 비용의 문제입니다. 탄소값이 붙으면 오래된 배를 가진 선사부터 운항 원가가 오르고, 그 원가는 운임으로 화주에게 넘어가거나 선사의 이익에서 빠집니다.
세 번째 규칙은 한국 정부 자신입니다. HMM의 지분은 한국산업은행이 35.42%, 한국해양진흥공사가 35.08%로 둘을 합치면 70.5%입니다. 2017년 한진해운이 사라진 뒤 국적 원양선사를 하나는 남겨 두자고 정부가 돈을 넣은 결과입니다. 2023년 하림과 JKL파트너스 컨소시엄이 우선협상대상자로 뽑혔다가 무산됐고, 올해 2월 산업은행은 국회에 낸 업무현황에서 경영 정상화로 구조조정의 목적이 달성됐다며 신속한 매각이 필요하다고 적었고 해양진흥공사와 따로 자기 지분만 먼저 파는 단독 매각도 검토하는 것으로 전해집니다. 시가총액 20조 원 안팎에 정부 지분만 14조 원이라 살 수 있는 곳이 드물고, 공공기관 둘이 공동 최대주주인 구조가 매각을 복잡하게 만든다고 3월 보도는 짚었습니다. 그 사이 회사는 5월에 본점을 서울에서 부산으로 옮겼습니다. 값을 정하는 쪽이 시장이 아니라 주주인 정부라는 점이 이 회사의 밸류에이션을 따로 읽어야 하는 이유이고, 그 이야기는 여섯 번째 질문으로 넘깁니다.
3. 배도 비행기도 로봇도 남이 만드는데 이 산업이 제 손으로 쥔 것은 무엇인가
운송은 자산을 사서 쓰는 산업입니다. 배는 조선소가, 비행기는 보잉과 에어버스가, 물류센터의 분류기와 로봇은 장비 회사가 만듭니다. 올해 1월부터 8월까지 세계 선박 발주의 81.1%가 중국 조선소로 갔으니 세계 선사들의 다음 배는 대부분 중국에서 나옵니다. 항공은 더 좁아서 기체를 공급하는 곳이 둘뿐입니다. 연료도 남의 값입니다. 대한항공의 2분기 유류비는 1조 7,920억 원으로 1년 전보다 약 8,300억 원 늘었고, 그 한 항목이 역대 2분기 최대 매출 5조 199억 원을 내고도 영업이익이 34% 줄어든 이유의 대부분입니다. 2분기에 배럴당 200달러선까지 올랐던 유가가 6월 이후 130달러 수준으로 내려왔다고 증권사 보도는 적었습니다.
그러면 안에서 쥔 것은 무엇일까요. 망과 화물입니다. 어느 항구와 어느 항구를 어떤 주기로 잇는지, 집하장에서 허브를 거쳐 문 앞까지 몇 시간 안에 닿는지 하는 설계가 이 산업의 자산입니다. CJ대한통운의 하루 처리 용량 923만 상자, 한진이 2,850억 원을 들인 대전 메가허브가 그 망이고, 현대글로비스가 현대차와 기아의 완성차 340만 대를 바다로 나르는 계약이 그 화물입니다. 배와 트럭은 빌리거나 살 수 있지만 망을 짜는 경험과 그 망을 채우는 화물은 사기 어렵습니다. 역설적으로 그래서 이 산업에서 가장 이익률이 높은 곳이 가장 많은 배를 가진 곳이 아니라 가장 확실한 화물을 가진 곳입니다. 현대글로비스의 2분기 매출은 8조 7,054억 원에 영업이익 4,950억 원이고 자기자본이익률은 15.2%로, 이 글에 나오는 일곱 회사 가운데 유일하게 두 자릿수입니다.
4. 바다의 상대는 선복이 몇 배이고 집 앞의 상대는 운송사가 아니다, 무엇을 두고 겨루는가
바다에서 HMM의 상대는 머스크, MSC, CMA CGM, 그리고 중국의 COSCO입니다. 플랫폼은 HMM을 선복량 100만 TEU 안팎의 세계 8위권으로 적어 두었는데, 위에 있는 회사들은 그 몇 배의 배를 갖고 세계 항로를 동맹으로 나눠 씁니다. 겨루는 것은 값이 아닙니다. 컨테이너 운임은 지수 하나로 정해져 선사가 따로 부를 여지가 적습니다. 겨루는 것은 배를 얼마나 싸게 채우느냐, 그리고 미주와 유럽 항로의 자리를 동맹 안에서 얼마나 확보하느냐입니다. HMM이 2030년까지 29조 원을 들여 배를 늘리겠다는 것은 그 자리를 넓히려는 시도이고, 매각 뒤 주인이 누구냐가 그 투자의 지속 여부를 정합니다.
집 앞의 상대는 다릅니다. CJ대한통운의 가장 큰 상대는 한진도 롯데도 아니라 쿠팡입니다. 쿠팡은 운송사가 아니라 자기 물건을 자기 트럭으로 나르는 유통사라 단가 경쟁의 상대가 아니라 물량 자체를 가져가는 상대입니다. 그래서 CJ대한통운은 값을 내리고 속도를 올리는 쪽을 골랐습니다. 2분기 평균 택배 단가가 1년 전보다 4.0% 내려 2024년 1분기부터 10개 분기 연속 하락이고, 물량은 4억 6,900만 상자로 12.1% 늘어 시장 전체의 7.1%보다 빨랐으며, 새벽과 당일 배송 물량은 65% 늘었습니다. 점유율은 상반기 말 기준 1년 사이 42.6%에서 45.1%로 올랐습니다. 대신 택배 부문 영업이익은 409억 원으로 10.7% 줄었습니다. 같은 분기에 한진의 택배는 매출 3,334억 원에 영업이익 5억 원, 롯데글로벌로지스는 3,262억 원에 영업손실 3억 원이었습니다. 1위가 값을 내리면 2위와 3위는 이익이 0 근처가 됩니다. 이것이 올해 택배 시장의 모양이고, 겨루는 것은 상자당 몇 백 원이 아니라 쿠팡이 가져가지 않은 물량을 누가 쥐느냐입니다.
5. 미주 노선인가 아시아 역내인가, 그리고 항공 화물은 왜 반도체와 화장품을 싣는가
해운에서 가장 중요한 시장은 미주 노선입니다. 운임이 가장 높고 변동도 가장 커서 이익의 대부분이 거기서 납니다. 미국 관세와 미국 항만 수수료가 하반기 변수의 맨 앞에 오는 이유가 그것입니다. 아시아 역내는 물량은 많지만 값이 낮고 중국 선사들이 촘촘히 들어와 있어 한국 선사의 이익 시장이라기보다 물량 시장입니다. 그래서 HMM의 실적은 한국 수출보다 미국 소비와 미국 정책에 더 많이 매여 있습니다.
항공은 조금 다른 지도를 그립니다. 대한항공의 2분기 화물 매출은 1조 5,419억 원으로 1년 전보다 4,865억 원, 46% 늘었습니다. 회사가 꼽은 이유는 인공지능 관련 투자 확대와 화장품 수출 호조입니다. 비행기로 나르는 화물은 무게당 값이 비싸고 시간이 급한 것이라 반도체와 서버 부품, 유통기한이 있는 화장품이 실립니다. 미국의 데이터센터 투자가 한국 항공 화물의 매출이 되는 구조입니다. 여객 쪽에서는 중동 전쟁으로 중동 항공사의 운항이 흔들리자 그 환승 수요가 인천으로 왔고, 2분기 여객 매출이 2조 8,479억 원으로 4,514억 원 늘었습니다. 같은 전쟁이 해운에는 운임으로, 항공에는 연료비와 환승 수요로 다르게 들어온 셈입니다.
그 항공 시장의 지도는 올해 12월에 다시 그려집니다. 대한항공과 아시아나항공의 완전 통합이 12월 16일로 정해졌고, 아시아나 주식 1주를 대한항공 0.2736432주로 바꾸는 교환으로 대한항공 신주 2,033만 7,000주가 발행됩니다. 기존 주식의 5.5%입니다. 증권사는 통합 뒤 연간 3,000억에서 4,000억 원의 영업이익 시너지를 적었습니다. 한 나라의 장거리 노선을 한 회사가 쥐는 구조가 되고, 그 회사의 화물 매출이 어느 산업의 수출을 따라가느냐가 "가장 중요한 해외 시장"의 답이 됩니다. 지금은 반도체와 화장품입니다.
6. 10년 뒤 물류는 배와 트럭을 가진 산업인가, 데이터와 로봇의 산업인가
두 갈래로 봅니다.
첫 갈래는 자산을 가진 산업으로 남는 길입니다. HMM의 29조 원, 팬오션의 유조선 21척, 현대글로비스의 자동차운반선 128척, 한진의 대전 메가허브가 전부 이 길 위의 투자입니다. 자산이 많을수록 운임이 좋은 해에 더 벌고 나쁜 해에 더 잃습니다. 이 길에서 10년 뒤의 승부는 자산의 양이 아니라 자산을 산 시점의 값으로 정해지고, 올해는 전쟁이 올린 운임으로 배를 산 해입니다.
둘째 갈래는 자산을 덜 갖고 흐름을 쥐는 길입니다. 정부는 2023년에 로봇 배송을 2026년, 드론 배송을 2027년까지 상용화하겠다는 계획을 내놨고, 한진은 올해 7월부터 군산과 전주와 대전을 잇는 116킬로미터 구간에서 자율주행 화물 운송을 시작했습니다. 물류센터 안에서는 3차원 비전으로 상자를 집어 올리는 피킹 로봇이 쿠팡과 CJ대한통운과 롯데에 들어가고 있는데, 플랫폼의 연재 글에 따르면 그 로봇을 만드는 상장사의 가장 큰 공급계약이 아직 14억 원입니다. 로봇은 들어오고 있지만 규모는 작습니다. 다만 방향은 분명합니다. 단가가 10분기 연속 내려가는 시장에서 이익을 남기는 방법은 상자당 사람 손이 닿는 횟수를 줄이는 것뿐이고, 그래서 분류와 피킹과 간선 운송부터 기계로 바뀝니다. 10년 뒤 물류 회사의 모양은 배와 트럭의 수가 아니라 사람 없이 처리하는 상자의 비율로 정해지고, 그 비율은 지금 시작 단계입니다.
시장은 이 산업을 어떻게 값 매기고 있을까요. 플랫폼 저장본(10월 6일 기준)으로 일곱 회사를 보면 아래와 같습니다. 점수는 국내 상장사 1,500곳을 한 날 같은 자로 잰 정규화 점수(평균 50, 상위 15%가 저평가, 하위 30%가 고평가)입니다.
| 회사 | 점수 | PER | PBR | EV/EBITDA | 시가총액 |
|---|
| CJ대한통운 | 71.3 | 7.1배 | 0.38배 | 10.3배 | 1.6조 원 |
| HMM | 64.0 | 14.1배 | 0.70배 | 8.3배 | 20.1조 원 |
| 팬오션 | 62.9 | 9.5배 | 0.51배 | 11.6배 | 3.2조 원 |
| 한진 | 62.8 | 적자 | 0.17배 | 7.8배 | 0.24조 원 |
| 현대글로비스 | 62.2 | 9.8배 | 1.38배 | 5.7배 | 15.0조 원 |
| 대한항공 | 39.1 | 적자 | 1.07배 | 12.4배 | 11.3조 원 |
| 한진칼 | 37.8 | 적자 | 2.64배 | 313배 | 8.8조 원 |
괴리가 셋 보입니다. 첫째, 가장 많은 배를 가진 HMM은 장부의 0.70배에 거래되고, 배를 빌려 확실한 화물을 나르는 현대글로비스는 1.38배입니다. 시장은 배가 아니라 화물에 값을 매깁니다. 다만 HMM의 0.70배는 정부가 70.5%를 쥐고 있어 시장에 도는 주식이 적고 매각의 모양이 정해지지 않은 값이라 다른 회사의 0.70배와 같은 뜻이 아닙니다. 둘째, 올해 점유율을 2.5%포인트 사들인 CJ대한통운이 장부의 0.38배, 이익의 7.1배, 점수 71.3으로 일곱 회사 중 유일하게 저평가 구간이고 주가는 52주 밴드의 맨 아래에 있습니다. 돈이 흐르는 자리는 상자가 모이는 곳인데 시장은 그 상자의 단가가 10분기째 내려가는 것을 먼저 보고 있습니다. 셋째, 한진은 장부의 0.17배이고 그 모회사 격인 한진칼은 2.64배입니다. 같은 이름을 단 두 회사가 장부 기준으로 15배 다른 값에 거래되는데, 한진칼의 값은 택배가 아니라 대한항공의 지배권에 붙은 값입니다. 대한항공 자체는 순손실 분기를 지나 적자 PER에 점수 39.1로 고평가 구간이고, 시장은 12월 통합 뒤의 이익을 먼저 값에 넣어 둔 상태입니다. 시장이 값을 매기는 자리는 지배권과 통합이고, 산업의 돈이 실제로 흐르는 자리는 운임과 상자입니다.
7. 선원의 절반이 외국인이고 택배 2위의 이익이 상자 몇 상자 값인 산업에서 사람은 어디로 가는가
바다부터 봅니다. 해양수산부의 2026년 선원통계연보로 2025년 말 국내 취업 선원은 6만 543명이고 그중 한국인이 2만 7,372명으로 45.2%, 외국인이 3만 3,171명으로 54.8%입니다. 외국인 비중은 2021년 45.7%에서 해마다 올라 2024년에 절반을 넘었고 지난해 54.8%가 됐습니다. 한국인 선원은 2003년 4만 1,396명에서 22년 사이 34% 줄었고 남은 사람의 43.9%가 60세 이상입니다. 새로 배를 탄 사람의 약 72%가 5년 안에 육상 일자리로 옮기고, 평균 주당 근로시간은 75.3시간으로 일반 근로자의 1.9배이며, 한 번 배를 타면 평균 7.3개월을 연속으로 탑니다. 월평균 임금 655만 원은 전체 상용근로자 평균보다 높지만 그 시간을 사지 못하고 있습니다. 이대로면 2027년 4,767명, 2030년 8,580명이 부족하다고 전해집니다.
육지는 숫자가 다른 모양입니다. 택배기사는 대부분 회사 직원이 아니라 개인사업자라 단가가 내리면 그 몫이 기사에게 먼저 닿습니다. 1위가 값을 내리고 속도를 올리는 전략은 기사 한 사람이 하루에 나르는 상자 수를 늘리는 전략과 같은 말이고, 2위 한진의 택배 영업이익 5억 원은 그 구조에서 회사에 남는 몫이 거의 없다는 뜻입니다. 지난해 1월 CJ대한통운이 주 7일 배송을 시작한 뒤로 쉬는 날이 하루 줄어든 자리를 어떻게 메우느냐가 올해 택배 노동의 쟁점입니다. 선원이 모자라면 외국인으로 메우고, 기사가 모자라면 로봇과 자율주행으로 메웁니다. 두 쪽 다 사람의 자리를 사람이 아닌 것으로 채우는 방향이고, 그래서 이 산업의 공급 형태는 10년 뒤 "배와 트럭을 누가 가졌느냐"보다 "그 안에서 누가 일하느냐"로 먼저 바뀝니다.
일곱 질문에 답을 적고 나니 이 산업의 모양이 보였습니다. 운송·물류는 전쟁이 올린 운임으로 배를 사고, 미국과 국제해사기구가 미룬 규칙과 정부가 쥔 70% 사이에서 값이 정해지고, 배와 비행기와 로봇을 전부 남에게 사서 망과 화물로 벌고, 바다에서는 몇 배 큰 선사와 동맹의 자리를, 집 앞에서는 운송사가 아닌 쿠팡과 물량을 겨루고, 미주 노선과 반도체 화물에 이익이 매여 있고, 10년 뒤 자산의 산업으로 남을지 로봇의 산업이 될지 시험받는 중이며, 그 사이 선원의 절반이 외국인이 되고 택배 2위의 이익이 5억 원이 된 산업입니다. 바다에서는 전쟁이 벌어 주고 집 앞에서는 단가가 깎이는 한 해에, 시장이 값을 매긴 자리는 그 둘이 아니라 통합과 지배권이었습니다.
※ 수치는 밸류체인 플랫폼(k-valuechain.com) 저장본(2026년 10월 6일)과 플랫폼 스크리너 연재(HMM·팬오션·한진·현대글로비스·씨메스로보틱스 편), 각 회사 2026년 2분기 잠정 실적(HMM·CJ대한통운·한진은 연결, 대한항공은 별도), 해양수산부 2026년 한국선원통계연보를 인용한 2026년 보도, 2026년 보도(HMM 매각 검토, 미국 301조 항만 수수료 유예, 대한항공과 아시아나 통합 일정, CJ대한통운 택배 단가와 점유율, 증권사 전망)를 대조한 것이며, 산업에 대한 평가는 필자 견해입니다. 투자 판단의 직접 근거가 아닙니다.
작성: 2026. 10. 이알렉산드로
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