밸류체인 플랫폼의 저평가 스크리너를 순서대로 뜯어보는 연재, 941~950번 구간입니다. 948위 비츠로넥스텍(488900). 기준일 2026-08-28, 스크리너 점수 42.4점 — 저평가 컷(67.2점)에 24.8점 모자란 '적정' 판정입니다. 가치함정 경고 깃발(red)가 떠 있습니다. 국가 서사를 파는데 계약서에서는 돈이 안 되는 자리입니다.
누리호와 핵융합을 만드는데 원가율이 118%다
비츠로넥스텍은 누리호 연소기와 핵융합 장치, 가속기, 플라즈마 설비를 만든다. 상반기 매출 137.9억원 가운데 우주항공이 40.1%, 플라즈마가 33.5%, 핵융합이 19.9%다.
지난해 11월에 기술성장기업 특례로 코스닥에 올라왔다. 인적분할 재상장이 아니라 신규 상장이다.
매출은 제자리다. 상반기 137.9억원으로 지난해 같은 기간 133.7억원과 거의 같다.
그런데 매출원가가 163.0억원이다. 원가율이 118.2%다. 판 만큼 손해가 쌓인다.
그래서 매출총이익이 마이너스 2.7억원에서 마이너스 25.0억원이 됐다. 영업손실 64.9억원의 성분이 사실상 이것 하나다.
고객은 다섯 곳이 매출의 81.9%다. 이름은 영업기밀로 비공개다.
수주잔고도 기밀이다. 회사가 영업상의 기밀유지를 위해 기재하지 않는다고 적었다.
대신 개별 계약은 공시된다. 8월에 한화에어로스페이스와 누리호 고도화 엔진 컴포넌트 535.0억원, 1월에 통합 풍동 장치 272.7억원이다.
가동률은 우주항공 32%, 가속기 42%, 플라즈마 50%, 핵융합 58%다.
연도별 실적 (단위: 억원)
| 연도 | 매출 | 영업이익 | 순이익 |
|---|
| 2022 | 329 | -67 | -92 |
| 2023 | 455 | -79 | -96 |
| 2024 | 304 | -141 | -154 |
| 2025 | 368 | -74 | -66 |
상반기 매출 137.9억원, 영업손실 64.9억원, 순손실 54.0억원이다. 순손실이 영업손실보다 작은 것은 외화환산이익 17.9억원 덕이다.
시가총액 2,750억원, PER -41.7배·PBR 4.66배·ROE -11.2%(플랫폼 산식, TTM). PER 이 음수라는 것은 싸다는 뜻이 아니라 트레일링 순손실 상태라는 뜻이다. 피어(반도체, 106개) PER 중앙값은 27.56배다. 적자 회사의 배수는 자산 쪽으로 읽어야 한다. 그 자산의 정체가 문제다.
왜 스크리너 948위인가
원점수는 16.0점이고, 전 종목을 한 줄로 세운 순위 기반 정규분포(평균 50·표준편차 15)로 옮기면 42.4점이 된다. 여기에 산업 순환매 +0.0(반도체 업종 6개월 수익률 -16.0%, 중간 밴드)이 얹혀 최종 42.4점이다. 저평가 컷 67.2점에 24.8점 모자란다. 주가는 최근 1개월 +30.7%, 3개월 -27.9%, 6개월 -68.3%, 연초 이후 -50.7%다. 52주 밴드에서는 12% 지점에 있다.
원가를 다시 잡자 41억이 날아갔다
원가율 118%의 출처는 주석에 있다.
상반기 중 진행 중인 계약의 총계약금액을 27.0억원 올리고 총예정원가를 77.9억원 올렸다. 그 결과 당기손익에 마이너스 40.9억원, 미래손익에 마이너스 10.1억원 영향이 발생했다.
즉 이번 반기 손실의 대부분은 물건을 싸게 판 것이 아니라 원가 추정을 다시 잡은 결과다. 그리고 10.1억원은 앞으로 나올 몫으로 예약돼 있다.
공사손실충당부채도 10.6억원에서 19.8억원이 됐다.
계약자산이 343.1억원으로 총자산의 28.9%다. 진행률 94.0%나 99.2%에서 멈춰 있는 계약이 섞여 있고, 가장 큰 건은 진행률 80.3%에 126.6억원이다.
연구개발 프로젝트를 진행기준으로 파는 사업에서 원가를 미리 알 수 없다는 것이 이 회사의 구조다.
차입 부담 자체는 크지 않다. 총 144.8억원이고 그 가운데 39.5억원이 모회사에서 빌린 돈이다. 하나은행 담보차입 85.0억원에는 토지와 건물 449.7억원이 잡혀 있다.
다만 현금의 출처가 하나다. 현금과 단기금융상품 224.1억원이 지난해 공모로 받은 312.7억원의 미사용 잔액과 정확히 같다.
영업활동현금흐름이 2023년 마이너스 204.9억원, 2024년 마이너스 72.1억원, 2025년 마이너스 87.8억원이었다. 올해 상반기에 플러스 28.6억원으로 돌아섰는데 계약부채, 즉 선수금이 74.4억원 늘어난 결과다. 번 돈이 아니라 받아둔 돈이다.
증권신고서의 숫자와 실적표가 나란히 실려 있다
이 회사에서 가장 무거운 표는 재무제표가 아니라 반기보고서 뒤쪽의 비교표다.
상장기업의 재무사항 비교표에 예측치와 실적치가 나란히 적혀 있다.
2025년은 맞혔다. 매출 예측 362.5억원에 실적 367.9억원, 영업손실 예측 111.6억원에 실적 73.6억원이다.
그런데 2026년 반기는 매출 예측 450.4억원에 실적 137.9억원이다. 괴리율 69.38%로 미달성이라고 적혀 있다.
그리고 2027년 예측치가 매출 843.2억원에 영업이익 120.3억원이다. 지금 반기 실적의 여섯 배 궤도를 요구한다.
주가도 그것을 읽었다. 1월 평균 21,355원에서 6월 평균 10,375원, 6월 최저 7,550원이다.
지분은 모회사가 69.02%, 특수관계 포함 74.39%다. 그 전량이 보호예수다. 2,155만주 가운데 155만주가 2027년 11월, 2,000만주가 2028년 11월에 풀린다.
그래서 실제로 도는 물량이 25.61%뿐이다.
희석 요인은 없다. 전환사채도 신주인수권부사채도 미상환 잔액이 0이다. 2021년 발행한 200억원은 2024년에 전량 주식으로 바뀌었다.
배당은 설립 후 한 번도 없다.
구조에 하나 더 있다. 핵융합 프로젝트의 계약 주체가 물적분할 전 모회사로 남아 있어 대금이 모회사를 거쳐 넘어온다. 회사는 지정감사인 면담을 근거로 특수관계자 거래 기재 대상이 아니라고 설명했다.
종합
확인할 것은 셋이다. 8월에 받은 535.0억원 계약의 원가가 다시 늘지 않는지, 미래손익에 예약된 10.1억원 말고 남은 재추정이 있는지, 그리고 2027년 예측치와의 거리를 회사가 어떻게 설명하는지다.
이 회사가 못한 것인지, 원가를 알 수 없는 연구개발을 진행기준으로 파는 사업이 원래 이런 것인지가 이 종목의 질문이다.
이 글은 밸류체인 플랫폼의 스크리너 판정과 공개 자료를 바탕으로 한 분석이며, 특정 종목의 매수·매도 권유가 아닙니다. 투자 판단과 책임은 투자자 본인에게 있습니다. 판정 근거와 실시간 수치는 플랫폼 기업 페이지에서 확인할 수 있습니다.
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