밸류체인 플랫폼의 저평가 스크리너를 순서대로 뜯어보는 연재, 931~940번 구간입니다. 932위 모나용평(070960). 기준일 2026-08-28, 스크리너 점수 43.1점 — 저평가 컷(67.2점)에 24.1점 모자란 '적정' 판정입니다. 가치함정 경고 깃발(red)가 떠 있습니다. 숫자가 아니라 숫자를 만드는 절차가 무너진 자리입니다.
영업이익 233억을 손상 401억이 지웠다
모나용평은 대관령에서 콘도와 호텔, 스키장, 골프장을 운영하고 콘도를 분양한다.
2025년 손익을 위에서 아래로 따라가면 이 회사의 문제가 나온다.
매출 2,501.5억원에 영업이익 232.8억원으로 영업이익률이 9.31%다. 여기까지는 괜찮다.
그런데 기타비용이 487.5억원이고 그 안에 유형자산 손상차손 401.3억원이 들어 있다. 객실과 골프장, 스키장, 부대시설, 분양사업 다섯 개 현금창출단위 전부가 대상이다.
여기에 이자비용 183.1억원이 더해져 순손실 306.4억원이 됐다.
즉 영업이익을 손상이 지우고 나머지를 이자가 밀어냈다.
2026년 상반기는 매출이 1,599.5억원에서 817.4억원으로 반토막인데 원인이 분양이다. 총 도급 4,141.3억원짜리 콘도가 지난해 6월 준공돼 진행률 100%에 도달했다. 운영 수입 자체는 견조하다.
다만 2분기가 나쁘다. 영업손실 81.9억원, 순손실 92.0억원이다. 5월 26일부터 골프장을 회원제에서 대중제로 바꾼 과도기가 겹쳤다.
연도별 실적 (단위: 억원)
| 연도 | 매출 | 영업이익 | 순이익 |
|---|
| 2022 | 1,433 | 16 | -121 |
| 2023 | 2,116 | 214 | 100 |
| 2024 | 2,678 | 270 | 80 |
| 2025 | 2,501 | 233 | -306 |
2025년 연결 매출 2,501.5억원, 영업이익 232.8억원, 순손실 306.4억원이었다. 2026년 상반기는 매출 817.4억원에 영업이익 11.8억원, 순손실 33.3억원이다.
시가총액 1,011억원, PER -3.1배·PBR 0.28배·ROE -9.0%(플랫폼 산식, TTM). PER 이 음수라는 것은 싸다는 뜻이 아니라 트레일링 순손실 상태라는 뜻이다. 피어(여행/레저, 11개) PER 중앙값은 11.91배다. 낮은 주가순자산비율의 분모가 무엇으로 채워져 있는지를 봐야 한다.
왜 스크리너 932위인가
원점수는 11.6점이고, 전 종목을 한 줄로 세운 순위 기반 정규분포(평균 50·표준편차 15)로 옮기면 38.1점이 된다. 여기에 산업 순환매 +0.0(여행/레저 업종 6개월 수익률 -27.3%, 중간 밴드)와 저변동성 +5.0(12개월 변동성 6.5%, 전 종목 하위 8.2%)이 얹혀 최종 43.1점이다. 저평가 컷 67.2점에 24.1점 모자란다. 주가는 최근 1개월 +4.7%, 3개월 -19.4%, 6개월 -33.8%, 연초 이후 -36.5%다. 52주 밴드에서는 5% 지점에 있다.
감사인이 내부회계관리제도에 부적정의견을 냈다
이 회사에서 진짜 사건은 손실의 크기가 아니다.
2월 5일 실적 공시에서 회사는 2025년 세전이익 43.6억원, 순이익 5.03억원이라고 발표했다.
그리고 3월 20일에 그 공시를 정정했다. 세전손실 353.4억원, 순손실 306.4억원이다. 6주 만에 순이익이 311.4억원 뒤집혔다. 정정 사유는 외부감사 과정의 변동사항 발생과 단순 오기다.
감사인이 그 사유를 그대로 적었다. 회사가 현금창출단위의 손상평가와 관련해 충분하고 적합한 통제절차를 운영하지 않아 사전 재무제표 제출 이후 중요한 수정사항이 발생했다는 것이고, 내부회계관리제도에 부적정의견을 냈다.
그런데 같은 시점에 대표이사와 내부회계관리자의 운영실태보고서에는 중요한 취약점이 없고 제도가 효과적으로 설계·운영되고 있다고 적혀 있다. 경영진과 감사인의 판단이 정면으로 갈렸다.
재무제표 감사의견 자체는 적정이고, 손상평가가 핵심감사사항으로 지정됐다.
그 손상의 가정도 민감하다. 세전할인율 6.59%, 영구성장률 0.9%인데, 할인율이 0.5%포인트만 올라도 회수가능액이 328.2억원 줄어든다.
재고 1,617억을 안고 새 분양을 시작했다
재무를 보면 세 가지가 겹친다.
첫째, 만기다. 이자부 차입금 3,060.5억원 가운데 92.7%인 2,837.9억원이 1년 안에 온다. 대응할 현금과 단기금융상품이 373.3억원이다.
금리 구조가 신용도를 보여 준다. 산업은행 운영자금이 3.81%에서 4.26%인데, 새마을금고 등에서 90억원을 연 7.00%로 빌리고 있고, 지분 5.65%인 계열회사에서 154억원을 연 10.00%에서 15.00%로 빌리고 있다.
여기에 회원권 입회금 성격의 장기예수보증금이 장부가로 1,714.1억원 있다. 반환 의무가 있는 부채다.
둘째, 재고다. 준공된 콘도 상품이 1,617.3억원인데 상반기에 19.3억원밖에 줄지 않았다. 재고자산회전율이 0.2회다.
그 상태에서 5월 26일에 새 개발사업을 자율공시했다. 평창에 공동주택 430세대를 짓는 것이고 총사업비가 약 2,860억원, 직접 시행이다.
셋째, 담보다. 담보로 제공된 자산이 5,323.2억원으로 총자산의 54.0%다.
그리고 8월 20일에 두 건이 더 나왔다. 특수목적법인 세 곳의 자산유동화 425억원에 후순위 근저당을 걸었고, 그 차입금의 130%인 552.5억원 자금보충약정을 맺었다. 채무보증 총잔액이 786.5억원으로 자기자본의 21.7%다.
그 유동화의 기초자산이 장래 신용카드 매출채권이다. 미래 카드 매출을 당겨쓰고 있다.
자본 3,569억원의 상당액도 토지 재평가익이다. 관련 이연법인세부채만 434.9억원이다.
배당은 다섯 해 연속 없다.
종합
확인할 것은 셋이다. 부적정의견을 받은 내부회계 통제가 다음 결산에서 어떻게 되는지, 회전율 0.2회인 재고 1,617.3억원이 소진되는지, 그리고 1년 안에 오는 차입금 2,837.9억원을 현금 373.3억원으로 어떻게 넘기는지다.
가치함정 판정은 정확했다. 다만 이유는 싸서가 아니라, 그 장부를 믿을 근거가 감사인에게도 없었다는 데 있다.
이 글은 밸류체인 플랫폼의 스크리너 판정과 공개 자료를 바탕으로 한 분석이며, 특정 종목의 매수·매도 권유가 아닙니다. 투자 판단과 책임은 투자자 본인에게 있습니다. 판정 근거와 실시간 수치는 플랫폼 기업 페이지에서 확인할 수 있습니다.
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