밸류체인 플랫폼의 저평가 스크리너를 순서대로 뜯어보는 연재, 921~930번 구간입니다. 925위 코세스(089890). 기준일 2026-08-28, 스크리너 점수 43.3점 — 저평가 컷(67.2점)에 23.9점 모자란 '적정' 판정입니다. 가치함정 깃발은 green가 떠 있습니다. 다음 분기가 장비가 아니라 검수로 갈리는 자리입니다.
반도체 장비 회사인데 수주는 연료전지에서 왔다
코세스는 반도체 후공정 장비 회사로 분류돼 있다. 상반기 매출 311.8억원 가운데 반도체와 자동화 장비가 45.2%, 2차전지 장비가 27.1%다.
그런데 2026년 수주를 보면 다른 그림이 나온다.
4월에 500.7억원, 7월에 1,504.2억원을 수주했다. 합쳐 2,004.9억원으로 2025년 연간 매출 823.8억원의 2.4배다.
그 두 건과 앞선 두 건까지 네 건이 전부 같다. 고객이 미국 연료전지 업체 한 곳이고, 품목이 AI 서버용 전극셀 자동화 장비 하나이며, 공급 지역이 미국이다.
7월 계약 하나가 최근 매출의 183%다.
다만 앞선 두 건은 이미 납기가 한 번씩 밀렸다. 2025년 11월 건은 종료일이 2026년 8월에서 11월로, 12월 건은 2026년 7월에서 2027년 2월로 연장됐다.
가동률은 주문생산이라 산출을 생략했고, 보고서상 수주잔고 표에 남은 것은 약 11억원뿐이다. 실제 백로그는 개별 계약 공시에 있다.
고객 넷이 매출의 61.9%다.
연도별 실적 (단위: 억원)
| 연도 | 매출 | 영업이익 | 순이익 |
|---|
| 2022 | 729 | 85 | 79 |
| 2023 | 957 | 81 | 70 |
| 2024 | 692 | -52 | -2 |
| 2025 | 824 | 174 | 132 |
상반기 매출 311.8억원(-13.1%), 영업이익 71.9억원(-33.5%)인데 순이익은 63.1억원에서 87.2억원으로 38.2% 늘었다.
시가총액 3,897억원, PER 31.3배·PBR 5.27배·ROE 16.8%(플랫폼 산식, TTM). 피어(반도체, 105개) PER 중앙값은 26.95배다. 매출과 영업이익은 줄고 순이익만 늘었다. 그 차이를 갈라 봐야 한다.
왜 스크리너 925위인가
원점수는 26.9점이고, 전 종목을 한 줄로 세운 순위 기반 정규분포(평균 50·표준편차 15)로 옮기면 49.1점이 된다. 여기에 산업 순환매 +0.0(반도체 업종 6개월 수익률 -16.0%, 중간 밴드)와 저변동성 -5.8(12개월 변동성 52.4%, 전 종목 하위 97.9%)이 얹혀 최종 43.3점이다. 저평가 컷 67.2점에 23.9점 모자란다. 주가는 최근 1개월 +37.8%, 3개월 -40.0%, 6개월 -10.5%, 연초 이후 +8.0%다. 52주 밴드에서는 32% 지점에 있다.
순이익의 34%가 환차익이다
영업이익 71.9억원인데 세전이익이 108.4억원이다. 36.5억원이 영업 밖에서 왔다.
정체는 환율이다. 외환차익 12.1억원과 외화환산이익 19.6억원에서 관련 손실을 빼면 순 외환손익이 플러스 29.95억원이다. 세전이익의 27.6%, 순이익의 34.4%다.
수출 비중이 56.5%이고 계약이 전부 달러 표시라 환율이 반대로 가면 같은 크기로 되돌아온다.
대차대조표도 크게 부풀었다. 자산총계가 922.6억원에서 1,625.4억원이 됐는데 늘어난 702억원의 대부분이 재고다. 재고자산이 145.7억원에서 504.6억원으로 3.5배가 됐다.
선수금도 24.3억원에서 202.2억원이 됐다.
그리고 무차입에서 차입으로 넘어갔다. 지난해 말 0원이던 단기차입금이 115억원이다. 전액 1년 안에 만기다.
현금이 380.0억원이라 순현금이긴 하다. 다만 늘어난 재고는 이미 한 번씩 납기가 밀린 계약을 위해 쌓은 것이라, 검수가 늦어지면 그대로 손익 인식이 늦어진다.
담보를 풀고 자사주를 넘겼다
자금 쪽 움직임을 시간 순으로 놓으면 한 줄기가 보인다.
지난해 12월 22일에 최대주주가 대량보유보고서를 냈다. 사유가 보유 주식 감소와 주식담보계약 변경, 상환으로 인한 해지다. 그전에 1,500,000주, 9.04%가 담보로 잡혀 있었는데 그것이 전부 풀렸다.
그리고 1월 23일에 회사가 자기주식 614,016주, 발행주식의 3.70% 처분을 결의했다. 이사회 결의일 종가에 5% 할인한 25,223원에 시간외로 넘겼고 금액이 154.9억원이다.
목적이 신규 수주의 원재료 매입 자금 확보라고 적혀 있다. 1월 26일 하루에 자산운용사 세 곳에 전량 팔았고 자기주식이 0주가 됐다.
즉 주주환원이 아니라 자금 조달이다.
배당은 세 해 연속 없다. 전환사채도 없어 희석 요인이 없다.
공시 이력에는 짚을 것이 하나 있다. 2019년 6월에 금융위원회 경고를 받았는데 사유가 영업활동 현금흐름 과소 계상과 주요 고객 의존도에 관한 주석 미기재다.
계류 소송이 다섯 건인데 피고 두 건, 원고 세 건이다.
종합
확인할 것은 셋이다. 10월 말이 납기인 1,504.2억원 계약의 검수가 제때 끝나는지, 3.5배로 불어난 재고 504.6억원이 매출로 인식되는지, 그리고 환율이 반대로 갈 때 남는 이익이 얼마인지다.
가치함정 녹색은 늘어난 순이익을 보고 붙었다. 그런데 그 증가분의 34%가 환차익이고 영업이익은 오히려 33% 줄었다.
이 글은 밸류체인 플랫폼의 스크리너 판정과 공개 자료를 바탕으로 한 분석이며, 특정 종목의 매수·매도 권유가 아닙니다. 투자 판단과 책임은 투자자 본인에게 있습니다. 판정 근거와 실시간 수치는 플랫폼 기업 페이지에서 확인할 수 있습니다.
댓글
댓글 쓰기