밸류체인 플랫폼의 저평가 스크리너를 순서대로 뜯어보는 연재, 911~920번 구간입니다. 918위 금양그린파워(282720). 기준일 2026-08-28, 스크리너 점수 43.4점 — 저평가 컷(67.2점)에 23.8점 모자란 '적정' 판정입니다. 가치함정 경고 깃발(red)가 떠 있습니다. 평균이 실체를 가리는 자리입니다.
원가율이 분기마다 93%와 106%를 오간다
금양그린파워는 전기공사와 신재생 발전 설비를 짓는다. 상반기 연결 매출 1,569.9억원 가운데 플랜트와 발전소 전기공사가 56.34%, 신재생이 25.06%, 정비 용역이 18.09%다.
고객은 몰려 있다. 상위 다섯 곳이 65.80%이고 그중 건설사 한 곳이 31.32%다.
영업이익률이 낮은 이유를 공사손실충당부채에서 찾으면 빗나간다. 그 잔액이 반기말 2.2억원뿐이다. 매출 1,570억원짜리 회사에서 의미가 없는 규모다.
실제 원인은 진행기준의 원가 재추정이다. 상반기에 국내 플랜트 한 공종에서 추정 총계약원가가 358.3억원 늘고 수익은 294.4억원만 늘어 70.4억원이 당기 손실로 빠졌다. 지난해 같은 기간에는 5.0억원이었다.
그래서 원가율이 요동친다. 2025년 1분기 107.3%, 2분기 94.7%, 2026년 1분기 106.0%, 2분기 93.5%다.
판관비는 매출의 4.6%로 안정적이다. 변동이 전부 매출원가에서 나온다.
감사인이 2025년 감사에서 핵심감사사항을 늘렸다. 총계약원가 추정의 불확실성과 미청구공사 회수가능성이 새로 들어왔다.
연도별 실적 (단위: 억원)
| 연도 | 매출 | 영업이익 | 순이익 |
|---|
| 2022 | 2,306 | 107 | 76 |
| 2023 | 2,389 | 61 | 195 |
| 2024 | 2,432 | -171 | -112 |
| 2025 | 2,648 | 4 | 0 |
상반기 매출 1,569.9억원(+52.2%), 영업손실 62.2억원, 순손실 77.3억원이다. 1분기 영업손실 80.2억원에 2분기 영업이익 18.0억원이다.
시가총액 943억원, PER -171.5배·PBR 0.99배·ROE -0.6%(플랫폼 산식, TTM). PER 이 음수라는 것은 싸다는 뜻이 아니라 트레일링 순손실 상태라는 뜻이다. 피어(신재생에너지, 7개) PER 중앙값은 23.27배다. 원장 배수는 1분기까지의 값이고, 주가순자산비율의 분모인 자본도 갈라 봐야 한다.
왜 스크리너 918위인가
원점수는 20.8점이고, 전 종목을 한 줄로 세운 순위 기반 정규분포(평균 50·표준편차 15)로 옮기면 45.9점이 된다. 여기에 산업 순환매 +0.0(신재생에너지 업종 6개월 수익률 -28.3%, 중간 밴드)와 저변동성 -2.5(12개월 변동성 22.6%, 전 종목 하위 70.9%)이 얹혀 최종 43.4점이다. 저평가 컷 67.2점에 23.8점 모자란다. 주가는 최근 1개월 +22.9%, 3개월 -14.8%, 6개월 -28.0%, 연초 이후 -30.8%다. 52주 밴드에서는 11% 지점에 있다.
자본 1,110억 가운데 220억이 스텝업 영구채다
4월 29일에 220억원을 조달했다. 형식은 전환사채인데 만기가 2056년이고 발행회사가 무제한 연장할 수 있으며 이자 지급도 유예할 수 있어 회계상 자본으로 분류된다.
그런데 조건에 계단이 있다. 표면이율이 연 2.0%인데 발행 만 3년이 되는 2029년 4월 29일 다음 날부터 5.0%가 되고 이후 매년 1%포인트씩 오른다. 만기보장수익률도 연복리 5.0%에서 8.0%가 되고 발행일까지 소급 적용된다.
중도상환권은 발행회사만 갖는다. 즉 형식은 30년 영구채지만 2029년 4월에 되갚을 수 있는지가 실질 만기다.
그리고 이 220억원을 부채로 보면 자본이 1,110.0억원에서 890.1억원이 되고 부채비율이 73.5%에서 116.3%가 된다.
차입금 자체는 작다. 279.6억원인데 현금이 245.7억원이라 사실상 순차입금이 없다. 다만 전액에 대표이사 연대보증이 붙어 있다.
문제는 보증이다. 지분 35%를 가진 관계기업의 프로젝트 파이낸싱 1,375억원 가운데 450억원을 연대보증하고 그 지분 전량을 담보로 제공했다.
다른 보증까지 합치면 제공 지급보증이 534.4억원이다. 영구채를 뺀 자기자본 890억원짜리 회사가 그만큼을 보증하고 있다.
미청구공사도 늘고 있다. 374.5억원에서 457.5억원으로 22% 늘었고 반기 매출의 29%다. 반대로 계약부채는 53.4억원에서 4.7억원으로 사라졌다.
자기가 만든 수주가 잔고의 34%다
이 회사의 사업 모델은 공시에 적혀 있다. 개발 단계에서 지분을 투자하고 시공을 직접 맡아 그 공사 매출로 투자금 일부를 회수한다는 것이다.
그 구조가 숫자로 나온다.
상반기 매출이 538억원 늘었는데 그 가운데 251.6억원이 특수관계자 매출이다. 지난해 같은 기간에는 0.5억원이었다. 그리고 251.1억원이 지분 35%짜리 관계기업 한 곳에 대한 태양광 시공 매출이다. 연결 매출의 16.0%다.
450억원을 연대보증한 곳이 바로 그 회사다.
수주잔고에도 같은 축이 있다. 계약잔액 2,644.8억원 가운데 제주 풍력 세 건이 900억원, 34%다. 그런데 두 건은 계약한 지 2년이 지나도록 진행률이 0%이고 나머지 한 건도 0%다.
그 세 건의 발주처가 각각 풍력발전소 특수목적법인인데 회사가 개발에 참여한 곳이다. 즉 밖에서 받아온 수주가 아니라 자기가 만든 수주다.
지분 쪽에도 시한이 있다. 최대주주 지분 17.28% 가운데 350,263주가 담보로 잡혀 있고 담보유지비율이 170%, 담보 기간이 2026년 9월 28일까지다.
공시 제목이 최대주주 변경을 수반하는 주식 담보제공이다. 전부 실행되면 최대주주 지분이 14.39%가 되는데 2대주주인 자녀가 16.50%라 자리가 바뀐다.
담보 갱신 기준가가 주당 14,670원이었는데 6월 최저가가 6,950원이다.
최대주주 측 전체로는 담보와 공탁을 합쳐 21.73%가 묶여 있다. 공탁분 8.80%는 상속세 연부연납 납세담보다.
배당은 세 해 연속 없다. 4월 30일에는 코스닥 소속부가 우량기업부에서 중견기업부로 내려갔다. 1년 전에 올라간 자리를 되돌린 것이다.
종합
확인할 것은 셋이다. 진행률 0%인 제주 풍력 900억원이 실제로 착공하는지, 2029년 4월에 계단이 오르기 전에 220억원을 되갚는지, 그리고 9월 28일에 만료되는 최대주주 담보가 어떻게 되는지다.
영업이익률 0.3%라는 값은 실체가 아니라 평균이 만든 착시다. 그리고 이 회사의 매출과 수주와 보증은 전부 한 축에 얹혀 있다.
이 글은 밸류체인 플랫폼의 스크리너 판정과 공개 자료를 바탕으로 한 분석이며, 특정 종목의 매수·매도 권유가 아닙니다. 투자 판단과 책임은 투자자 본인에게 있습니다. 판정 근거와 실시간 수치는 플랫폼 기업 페이지에서 확인할 수 있습니다.
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