밸류체인 플랫폼의 저평가 스크리너를 순서대로 뜯어보는 연재, 901~910번 구간입니다. 910위 국도화학(007690). 기준일 2026-08-28, 스크리너 점수 43.7점 — 저평가 컷(67.2점)에 23.5점 모자란 '적정' 판정입니다. 가치함정 경고 깃발(red)가 떠 있습니다. 901~910번 구간을 닫는 글이고, 순위표가 무엇을 보고 있었는지를 묻습니다.
2분기 한 분기에 영업이익 480억이 났다
국도화학은 에폭시 수지를 만든다. 상반기 연결 매출 9,481.8억원 가운데 에폭시가 95.3%다.
원장의 지표는 1분기까지의 값인데, 그 1분기는 오히려 전년보다 나빴다. 영업이익이 129.0억원에서 103.0억원으로 줄었다.
그리고 2분기에 영업이익 479.5억원이 났다. 전년 동기의 2.8배이고 직전 분기의 4.7배다. 반기 영업이익률이 6.1%다.
성장의 성분은 물량과 판가 둘 다다. 반기 생산실적이 전년 대비 22.0% 늘었고, 원재료 매입단가도 킬로그램당 24.6%에서 48.6%까지 올랐다. 그 이상으로 판가를 넘겼다.
지역에서는 아시아가 2,713.2억원에서 4,805.3억원으로 77.1% 늘었다. 미주도 50.3% 늘었다.
고객 쏠림은 없다. 매출의 10% 이상을 차지하는 단일 거래처가 없다고 적혀 있다.
다만 가동률은 낮다. 에폭시 60.0%, 폴리올 47.5%로 전체 58.6%다. 사상 최대 실적을 내면서 설비의 40%가 놀고 있다.
연도별 실적 (단위: 억원)
| 연도 | 매출 | 영업이익 | 순이익 |
|---|
| 2022 | 16,018 | 969 | 743 |
| 2023 | 13,118 | 192 | 77 |
| 2024 | 13,058 | 253 | 88 |
| 2025 | 13,956 | 532 | 218 |
상반기 매출 9,481.8억원(+42.0%), 영업이익 582.6억원으로 전년 동기 297.4억원의 두 배다. 순이익은 143.2억원에서 454.3억원이 됐다.
시가총액 3,626억원, PER 20.6배·PBR 0.42배·ROE 2.0%(플랫폼 산식, TTM). 피어(화학, 50개) PER 중앙값은 10.89배다. 원장 배수는 1분기까지의 값이다. 반기를 넣으면 주가수익비율이 7배 아래로 내려간다.
왜 스크리너 910위인가
원점수는 14.1점이고, 전 종목을 한 줄로 세운 순위 기반 정규분포(평균 50·표준편차 15)로 옮기면 40.9점이 된다. 여기에 산업 순환매 +0.0(화학 업종 6개월 수익률 -14.9%, 중간 밴드)와 저변동성 +2.8(12개월 변동성 10.4%, 전 종목 하위 26.4%)이 얹혀 최종 43.7점이다. 저평가 컷 67.2점에 23.5점 모자란다. 주가는 최근 1개월 +12.8%, 3개월 +17.9%, 6개월 +6.8%, 연초 이후 +19.7%다. 52주 밴드에서는 66% 지점에 있다.
2분기 이익의 26%는 금융자산 평가다
그 2분기 이익도 갈라야 한다.
2분기 순이익 438.9억원 가운데 114.7억원이 공정가치측정 금융자산 평가이익이다. 26.1%이고 전액 2분기에 인식됐다. 지난해 상반기에는 25.4억원이었다.
그리고 반대편에 반복되는 항목이 있다. 반기 순이자비용이 110.1억원이다. 이자비용만 139.2억원이다.
즉 영업 밖 손익이 반기 누계로는 거의 0인데, 그 표면 아래에서 매년 나오는 이자 110억원과 이번에만 나온 평가이익 115억원이 맞물린 것이다.
폴리올 부문은 6년째 짐이다. 상반기 영업손실 25.6억원이고 중국 닝보 법인은 매출 525.9억원에 순손실 38.2억원이다.
회사가 그 이유를 적었다. 중국에서 폴리올 설비 증설로 공급 과잉이 이어지는 가운데 2026년 4월 1일부로 폴리올 증치세 환급 폐지 정책이 시행돼 2분기 경쟁이 한층 심해졌다는 것이다.
미국 판매법인도 매출 1,087억원에 순손실 8.3억원이고 자본총계가 마이너스 30.6억원이다.
국내 점유율도 내려간다. 회사 추정으로 2024년 65%, 2025년 64%, 올해 반기 63%다.
차입금이 반년에 2,518억 늘었다
재무에서 볼 것은 규모와 만기다.
총차입금이 지난해 말 5,670.4억원에서 반기말 8,188.2억원이 됐다. 반년에 2,517.8억원 늘었고 시가총액의 두 배가 넘는다. 부채비율도 99.6%에서 125.2%가 됐다.
늘어난 것의 절반 이상이 매출채권 양도다. 단기차입금 5,414.8억원 가운데 3,897.7억원이 그 항목인데, 구상권이 있어 담보부 차입으로 회계처리된다.
만기도 앞에 몰려 있다. 매입채무를 뺀 금융부채 가운데 1년 안에 오는 것이 6,387.0억원이다. 현금 2,777.6억원과 유동 투자자산 1,134.6억원을 합쳐 3,912.2억원이다.
2027년에는 공모사채 500억원이 한꺼번에 만기다.
주주환원 쪽에는 준비와 조건이 같이 있다. 3월 13일 주주총회에서 자본준비금 801.7억원을 이익잉여금으로 옮겼다. 배당 재원을 800억원 늘린 것이다.
그런데 사흘 전에 낸 기업가치 제고 계획의 배당 기준이 연결이 아니라 별도 순이익의 15%에서 30%다. 별도 반기 순이익 359.8억원이 이미 지난해 연간 370.4억원에 육박하니, 이 기준을 그대로 쓰면 연결 대비 배당성향은 오히려 낮아진다.
자사주도 쓸 수 없다. 7.28%가 전량 교환사채의 교환 대상이라 처분된 것으로 간주된다. 회사가 그 규정을 적용하면 자기주식 보유비율이 0%라고 명시했다.
지분은 최대주주 측 32.72%, 일본 화학회사 17.75%, 국민연금 7.23%다. 실제로 도는 물량이 25.9%다.
다만 배당 이력은 길다. 1997년부터 29년 연속이고 2025년 배당성향이 51.2%다.
종합
확인할 것은 셋이다. 2분기 이익에서 평가이익 115억원을 빼도 남는 것이 얼마인지, 6년째 적자인 폴리올을 정리하는지, 그리고 배당 재원으로 만든 801.7억원이 어디로 가는지다.
가치함정 판정은 1분기까지만 본 값이다. 이 종목에 물을 것은 왜 싸냐가 아니라, 순위표가 무엇을 보고 있었느냐다.
이 글은 밸류체인 플랫폼의 스크리너 판정과 공개 자료를 바탕으로 한 분석이며, 특정 종목의 매수·매도 권유가 아닙니다. 투자 판단과 책임은 투자자 본인에게 있습니다. 판정 근거와 실시간 수치는 플랫폼 기업 페이지에서 확인할 수 있습니다.
댓글
댓글 쓰기