밸류체인 플랫폼의 저평가 스크리너를 순서대로 뜯어보는 연재, 901~910번 구간입니다. 907위 흥아해운(003280). 기준일 2026-08-28, 스크리너 점수 43.7점 — 저평가 컷(67.2점)에 23.5점 모자란 '적정' 판정입니다. 가치함정 주의 깃발(yellow)가 떠 있습니다. 이익의 원천이 이미 소진된 자리입니다.
운임은 안 오르고 연료만 올랐다
흥아해운은 케미컬 탱커로 화학제품을 나른다. 상반기 매출 899.9억원 가운데 탱커선 부문이 85.05%다.
실적이 크게 꺾였다. 상반기 영업이익이 105.2억원에서 42.5억원으로 59.6% 줄었다.
가격 쪽이 그대로다. 톤당 평균운임이 2024년 53달러, 2025년 46달러, 올해 반기 47달러로 저점에 머물러 있다.
반대로 연료가 올랐다. 벙커유가 512달러에서 668달러로 30.5%, 경유가 688달러에서 868달러로 26.2% 뛰었다. 운항원가의 28.1%가 연료다.
가동률은 90.1%다.
고객 쏠림은 오히려 풀렸다. 지난해 상반기에는 매출의 10% 이상을 차지하는 해외 고객이 한 곳 있었는데 올해는 없다.
회사도 반기보고서 위험관리 항목에 수익 회복은 더딜 것으로 판단된다고 적었다.
연도별 실적 (단위: 억원)
| 연도 | 매출 | 영업이익 | 순이익 |
|---|
| 2022 | 1,779 | 266 | 227 |
| 2023 | 1,648 | 243 | 341 |
| 2024 | 1,880 | 276 | 396 |
| 2025 | 1,808 | 113 | 306 |
상반기 매출 899.9억원(-4.7%), 영업이익 42.5억원, 순이익 27.2억원이다. 지배주주 순이익은 26.1억원으로 전년 동기 97.0억원에서 73.1% 줄었다.
시가총액 4,135억원, PER 14.8배·PBR 1.62배·ROE 11.0%(플랫폼 산식, TTM). 피어(운송/물류, 17개) PER 중앙값은 5.85배다. 원장 배수의 분모는 1분기까지의 값이고, 그 이익의 성분을 갈라 봐야 한다.
왜 스크리너 907위인가
원점수는 26.8점이고, 전 종목을 한 줄로 세운 순위 기반 정규분포(평균 50·표준편차 15)로 옮기면 49.0점이 된다. 여기에 산업 순환매 +0.0(운송/물류 업종 6개월 수익률 -14.8%, 중간 밴드)와 저변동성 -5.3(12개월 변동성 37.4%, 전 종목 하위 93.9%)이 얹혀 최종 43.7점이다. 저평가 컷 67.2점에 23.5점 모자란다. 주가는 최근 1개월 +12.5%, 3개월 -18.1%, 6개월 -4.2%, 연초 이후 +8.6%다. 52주 밴드에서는 6% 지점에 있다.
226억은 배를 판 돈이었다
2025년 숫자를 보면 이상한 대목이 있다. 영업이익 112.8억원인데 세전이익이 338.97억원이다. 226억원이 영업 밖에서 들어왔다.
정체는 선박 매각이다. 3,500톤급 케미컬 탱커 두 척을 2,740만 달러, 원화 382.2억원에 팔았다. 인도가 2025년 10월과 11월이다. 회사가 밝힌 목적은 대형 선대 도입을 위한 소형선 매각이다.
그리고 2026년 상반기에는 유형자산 처분이익이 0원이다.
즉 배는 팔렸고 남은 것은 영업이다. 그 영업이익이 반토막 났다.
선대의 실체도 봐야 한다. 소유 선박 장부가가 368.2억원인데 사용권자산으로 잡힌 선박이 1,980.5억원이다. 대부분 국적취득조건부 나용선이다.
그래서 부채의 본체도 리스다. 차입금은 107.9억원뿐이고 그마저 전액 모회사에서 빌린 돈인데, 리스부채가 1,401.2억원이다. 명목 상환의무로는 1,628.7억원이다.
그 리스에 조항이 하나 있다. 담보로 제공된 선박에 담보인정비율 유지 의무가 있어, 비율을 못 맞추면 추가 담보를 내거나 리스부채 일부를 갚아야 한다. 선가는 운임 시황과 같이 움직인다.
그 위에 6월 1일 신조 발주가 얹혔다. 26,000톤급 세 척으로 1억 3,650만 달러, 2,051.9억원이다. 자기자본의 78.95%다.
구조조정의 흔적이 배당을 막고 있다
이 회사에는 워크아웃의 자국이 남아 있다.
2019년과 2020년에 차등감자를 두 번 했다. 최대주주는 10대 1, 나머지 주주는 4대 1이었다. 2020년과 2021년에는 감사의견 거절로 거래가 정지됐다.
2021년 6월에 제3자배정 유상증자로 213,061,505주를 발행했다. 조달 목적에 채무상환 981.6억원과 운영자금 491.4억원이 적혀 있고, 금융채권자들이 주당 5,000원에 출자전환했다. 그때 최대주주가 바뀌었다.
지금도 재무제표에 남아 있다. 발행 누계 424,313,674주 가운데 감자분이 183,888,775주다.
그 결과가 배당 봉쇄다. 미처분이익잉여금이 있어도 자본금 1,202억원 등을 공제하면 배당가능이익이 나오지 않는다. 회사가 법정 배당 가능 재원이 확보되지 않았다고 명시했고, 세 해 연속 배당이 없다.
지분은 모회사가 70.71%다. 실제로 도는 물량이 29.3%다.
그런데 담보 방향이 반대다. 이 회사가 모회사 차입금을 위해 울산 땅 12필지, 장부가 162.5억원을 담보로 제공하고 있다.
1월에는 자기주식 160,057주를 주당 1,622원에 전량 장내 처분해 보유분이 0주가 됐다.
그리고 3월에 주가가 움직였다. 최고 3,980원까지 갔고 한 달 거래량이 24.5억주였다. 유통물량 7,037만주의 35배다.
종합
확인할 것은 셋이다. 저점에 머문 운임이 오르는지, 2,052억원짜리 신조 발주를 어떤 현금으로 대는지, 그리고 배당을 막고 있는 자본 구조를 정리하는지다.
매각 이익은 한 번 쓰면 없어진다. 그리고 이 회사는 그 이익을 이미 다 썼다.
이 글은 밸류체인 플랫폼의 스크리너 판정과 공개 자료를 바탕으로 한 분석이며, 특정 종목의 매수·매도 권유가 아닙니다. 투자 판단과 책임은 투자자 본인에게 있습니다. 판정 근거와 실시간 수치는 플랫폼 기업 페이지에서 확인할 수 있습니다.
댓글
댓글 쓰기