밸류체인 플랫폼의 저평가 스크리너를 순서대로 뜯어보는 연재, 861~870번 구간입니다. 863위 마키나락스(477850). 기준일 2026-08-28, 스크리너 점수 45.2점 — 저평가 컷(67.2점)에 22.0점 모자란 '적정' 판정입니다. 가치함정 경고 깃발(red)가 떠 있습니다. 주가가 실적이 아니라 보호예수 일정으로 움직인 종목입니다.
매출의 85%가 프로젝트성 용역이다
마키나락스는 제조와 국방 현장에서 쓰는 인공지능 플랫폼을 만든다. 2026년 5월 20일에 기술성장기업 특례로 상장했다.
상반기 연결 매출 70.3억원 가운데 특화 솔루션 연구개발이 62.2%, 솔루션 공급이 22.7%, 플랫폼 라이선스가 15.1%다.
수익 인식 방식으로 갈라 보면 성격이 분명해진다. 한 시점에 인식하는 라이선스가 10.6억원으로 15.1%이고 기간에 걸쳐 인식하는 용역이 59.7억원으로 84.9%다.
다만 방향은 나아지고 있다. 한 시점 인식 비중이 전년 동기 5.1%에서 15.1%가 됐고 플랫폼 매출이 1.3억원에서 10.6억원으로 여덟 배가 됐다.
고객 저변도 넓어졌다. 매출 10% 이상 고객 비중이 2024년 43%, 2025년 35%에서 상반기 12% 한 곳으로 줄었다.
수주잔고는 147.8억원이다.
연도별 실적 (단위: 억원)
| 연도 | 매출 | 영업이익 | 순이익 |
|---|
| 2022 | 32 | -70 | -165 |
| 2023 | 52 | -112 | -183 |
| 2024 | 83 | -109 | -61 |
| 2025 | 115 | -80 | -138 |
상반기 매출 70.3억원으로 전년 동기 26.2억원의 2.7배다. 영업손실은 59.3억원에서 42.4억원으로 줄었다.
시가총액 4,368억원, PER -31.7배·PBR 30.23배·ROE -95.3%(플랫폼 산식, TTM). PER 이 음수라는 것은 싸다는 뜻이 아니라 트레일링 순손실 상태라는 뜻이다. 피어(IT서비스/SW, 56개) PER 중앙값은 12.9배다. 원장의 주가순자산비율은 상장 전 자본으로 계산된 값이라 실제와 다르다. 공모로 384억원이 들어와 자본이 세 배가 됐고, 다시 세면 8.5배 수준이다.
왜 스크리너 863위인가
원점수는 19.9점이고, 전 종목을 한 줄로 세운 순위 기반 정규분포(평균 50·표준편차 15)로 옮기면 45.2점이 된다. 여기에 산업 순환매 +0.0(IT서비스/SW 업종 6개월 수익률 -24.5%, 중간 밴드)이 얹혀 최종 45.2점이다. 저평가 컷 67.2점에 22.0점 모자란다. 주가는 최근 1개월 +2.7%, 3개월 -35.1%, 6개월 +0.0%, 연초 이후 +0.0%다. 52주 밴드에서는 16% 지점에 있다.
청구하지 못한 매출이 반기 매출의 83%다
손실의 원인은 단순하다. 상반기 영업비용 112.6억원 가운데 종업원급여가 66.7억원으로 59.2%다. 그 한 항목이 매출 70.3억원과 거의 같다. 주식보상비용은 0.49억원으로 설명력이 없다.
2025년 순손실 137.7억원이 영업손실 80.4억원보다 컸던 것은 전환상환우선주 관련 파생상품 평가손실 47.7억원 때문이다. 상장 과정에서 우선주가 보통주로 바뀌며 사라지는 항목이라 앞으로는 반복되지 않는다.
그래서 봐야 할 것은 영업손실이고, 그 옆에 계약자산이 있다.
반기말 계약자산이 58.6억원이다. 용역과 관련해 아직 청구하지 못한 금액이라고 주석에 적혀 있고, 반기 매출 70.3억원의 83%다. 진행률로 인식한 매출이 아직 청구 단계에 이르지 못했다는 뜻이다. 주요 계약들의 진행률이 11%에서 63% 사이다.
현금은 넉넉하다. 현금과 단기금융상품을 합쳐 464.1억원이고 상반기 영업활동현금흐름이 마이너스 30.5억원이다. 연으로 환산해도 여유가 길다. 다만 공모로 받은 383.9억원 가운데 집행한 것이 0.6%뿐이라 그 돈을 어떻게 쓰는지에 대한 기록이 아직 없다.
주가는 보호예수 일정을 따라 움직였다
상장 이후 주가 궤적이 이 종목의 성격을 보여 준다.
공모가 15,000원으로 5월 20일 상장해 5월 중 최고 83,600원까지 갔다가 6월에 최저 13,420원을 찍었다. 6월 한 달 거래량이 2,945만주로 발행주식총수의 1.66배다.
보호예수 일정이 그 옆에 있다. 7월 19일에 1,995,141주, 발행주식의 11.24%가 풀렸고 8월 19일에 672,377주가 더 풀렸다. 다음은 11월 19일의 1,564,080주, 8.81%다. 최대주주 등의 물량은 2027년과 2029년에 열린다.
8월 19일부터는 대표주관사가 받은 신주인수권 263,500주도 행사할 수 있게 됐다. 행사가가 공모가와 같은 15,000원이다.
값의 근거도 확인해 둘 만하다. 공모가는 2028년 추정 순이익 158.7억원에 비교기업 평균 주가수익비율 40.5배를 곱한 뒤 40% 안팎을 할인해 정했다. 시가총액 4,368억원은 그 2028년 추정치의 27.5배다.
그런데 첫해부터 어긋났다. 2026년 예측 영업손실이 42.6억원이 아니라 22.6억원이었는데 상반기에만 42.4억원을 냈다. 매출도 연 예측 224.9억원의 31.2%다.
8월 26일에는 상장 후 첫 대규모 계약을 알렸다. 23.5억원 규모이고 계약 상대방은 고객사 요청으로 2029년까지 유보돼 있다.
종합
확인할 것은 셋이다. 11월 19일에 풀리는 8.81%가 어떻게 소화되는지, 58.6억원인 계약자산이 청구와 회수로 이어지는지, 그리고 2027년 흑자 전환이라는 곡선이 유지되는지다.
상장 직후의 주가는 회사가 만든 것이 아니다. 다만 그 뒤로 값을 정하는 것은 결국 실적이고, 이 회사의 첫 성적표는 예측보다 아래에서 시작했다.
이 글은 밸류체인 플랫폼의 스크리너 판정과 공개 자료를 바탕으로 한 분석이며, 특정 종목의 매수·매도 권유가 아닙니다. 투자 판단과 책임은 투자자 본인에게 있습니다. 판정 근거와 실시간 수치는 플랫폼 기업 페이지에서 확인할 수 있습니다.
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