밸류체인 플랫폼의 저평가 스크리너를 순서대로 뜯어보는 연재, 811~820번 구간입니다. 815위 콜마비앤에이치(200130). 기준일 2026-08-28, 스크리너 점수 46.6점 — 저평가 컷(67.2점)에 20.6점 모자란 '적정' 판정입니다. 가치함정 경고 깃발(red)가 떠 있습니다. 남매 분쟁이 끝난 뒤 회사가 무엇이 되고 있는지 봅니다.
고객 한 곳이 매출의 57%
콜마비앤에이치는 건강기능식품과 화장품을 만드는 회사다. 2026년 상반기 연결 매출 2,641.2억원 가운데 식품이 62.7%, 화장품이 33.1%다.
고객 쏠림이 이 회사의 성격을 정한다. 2025년 단일 최대 고객의 매출 비중이 57.3%였고 2024년에는 60.9%였다. 공시에는 익명으로 적혀 있지만 주요 상표란에 그 회사 이름이 식품과 화장품 모두 첫 번째로 올라 있다.
생산 자산까지 얽혀 있다. 중국 산동의 생산법인 이름에 그 고객사 이름이 들어가 있는데, 연결 종속회사가 아니라 계열회사로 분류돼 있다. 지분 구조는 공시에서 확인되지 않는다.
그 중국 매출이 상반기에 338.8억원에서 251.9억원으로 줄었고 러시아는 220.3억원에서 95.5억원으로 줄었다.
연도별 실적 (단위: 억원)
| 연도 | 매출 | 영업이익 | 순이익 |
|---|
| 2022 | 5,759 | 611 | 405 |
| 2023 | 5,796 | 303 | 197 |
| 2024 | 6,156 | 246 | 181 |
| 2025 | 5,749 | 253 | -227 |
상반기 매출 2,641.2억원(-12.2%), 영업이익 204.9억원(+43.5%), 순이익 293.0억원이다. 2025년에는 순손실 226.4억원이었다.
시가총액 2,824억원, PER -159.4배·PBR 0.80배·ROE -0.5%(플랫폼 산식, TTM). PER 이 음수라는 것은 싸다는 뜻이 아니라 트레일링 순손실 상태라는 뜻이다. 피어(식품/음료, 49개) PER 중앙값은 9.39배다. PER이 음수인 것은 최근 열두 달 순이익이 마이너스 15.6억원으로 0에 붙어 있기 때문이다. 곧 사라질 숫자다.
왜 스크리너 815위인가
원점수는 18.2점이고, 전 종목을 한 줄로 세운 순위 기반 정규분포(평균 50·표준편차 15)로 옮기면 44.1점이 된다. 여기에 산업 순환매 +0.0(식품/음료 업종 6개월 수익률 -13.9%, 중간 밴드)와 저변동성 +2.5(12개월 변동성 11.1%, 전 종목 하위 29.3%)이 얹혀 최종 46.6점이다. 저평가 컷 67.2점에 20.6점 모자란다. 주가는 최근 1개월 +20.5%, 3개월 -8.7%, 6개월 -35.7%, 연초 이후 -25.0%다. 52주 밴드에서는 24% 지점에 있다.
적자도 흑자도 영업이 만든 것이 아니다
2025년 적자부터 보자. 순손실 226.4억원인데 영업이익은 266.5억원으로 오히려 늘었다. 차이는 손상이다. 유형자산손상차손 296.3억원과 영업권손상차손 147.9억원 등 기타손실이 505.2억원이었다. 회사 설명도 관계사 자산손상평가와 영업권손상평가 반영이다.
2026년 상반기 흑자도 마찬가지다. 순이익 293.0억원 가운데 종속기업투자주식 처분이익 165.3억원과 사업양도이익 26.2억원을 합쳐 191.4억원이 일회성이고 전액 1분기에 잡혔다. 이를 빼면 약 102억원이다.
그 매각 상대가 어디인지도 봐야 한다. 2월에 자회사 지분을 계열 제조사에 220.97억원에 넘겼고, 3월에는 다른 자회사의 화장품 사업부를 계열회사에 224.39억원에 넘겼다. 뒤쪽 건은 처음 195.31억원이었다가 외부평가기관 산정 오류를 사유로 상향 정정됐다.
그리고 8월에는 반대 방향으로 나간다. 새로 세운 자회사에 200억원을 출자했는데 목적이 그 계열 제조사의 치약사업 양수다. 나가고 들어오는 자산이 모두 그룹 내부다.
분쟁이 끝난 자리
이 회사의 2025년은 경영권 분쟁이었다. 모회사가 임시주주총회 소집허가를 신청해 인용을 받았고, 반대편에서 별도 소집허가 신청과 가처분을 냈다가 취하하거나 기각됐다. 9월 임시주주총회에서 주주제안 안건인 사내이사 두 명 선임이 가결됐다.
2026년에는 그 결과가 인사로 나타났다. 4월 15일 각자대표 한 명이 사임해 단독대표 체제가 됐고, 6월 22일에는 총괄사장직에서도 물러났다.
그리고 그 인물이 보유한 8.87%가 6월 26일 증권금융에 담보로 잡혔다. 대출 합계 165.9억원이고 담보유지비율 105%, 계약기간이 10월 31일까지다. 주가는 1월 평균 12,910원에서 6월 평균 9,042원으로 30% 내려왔다.
회사 쪽 주주환원은 진행 중이다. 8월에 자기주식 640,000주를 97.86억원어치 소각하기로 했고 분기배당 주당 60원도 결정했다. 재원이 자본준비금을 이익잉여금으로 옮긴 것이라 과세소득이 아니다.
최대주주는 지주회사가 44.63%, 특수관계인 합계 53.63%다. 부채비율은 49.1%다.
종합
확인할 것은 셋이다. 일회성을 뺀 이익이 어느 수준에 자리 잡는지, 57%인 고객 한 곳의 물량이 유지되는지, 그리고 10월 31일이 만기인 담보 165.9억원이 어떻게 정리되는지다.
가치함정 깃발 red는 곧 만료될 라벨이다. 최근 열두 달 순이익이 0 부근이라 주가수익비율 자체가 의미를 잃는다. 남는 질문은 하나다. 회복된 이익이 이 회사의 것인지 그 고객사의 것인지다.
이 글은 밸류체인 플랫폼의 스크리너 판정과 공개 자료를 바탕으로 한 분석이며, 특정 종목의 매수·매도 권유가 아닙니다. 투자 판단과 책임은 투자자 본인에게 있습니다. 판정 근거와 실시간 수치는 플랫폼 기업 페이지에서 확인할 수 있습니다.
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