밸류체인 플랫폼의 저평가 스크리너를 순서대로 뜯어보는 연재, 761~770번 구간입니다. 762위 대림제지(017650). 기준일 2026-08-28, 스크리너 점수 49.0점 — 저평가 컷(67.2점)에 18.2점 모자란 '적정' 판정입니다. 가치함정 깃발은 green가 떠 있습니다. 이 연재 748번 신대양제지와 같은 산업의 정반대 답안입니다.
원지와 상자, 그리고 계열 판지사
대림제지는 오산에서 골판지 원지를 만들고 파주에서 골판지와 상자를 만든다. 2026년 상반기 연결 매출 894.6억원 가운데 원지가 538.7억원으로 60.2%, 골판지와 상자가 348.2억원으로 38.9%다. 수출은 0원으로 전량 내수다.
파는 곳이 특이하다. 회사가 밝힌 주요 거래처는 삼보판지, 동진판지, 한청판지, 삼화판지, 한덕판지, 성일판지인데 이 가운데 여럿이 오너 일가가 관여하는 회사다. 상반기 대주주 등과의 영업거래만 337.1억원으로 매출의 37.7%다.
설비는 늘려 두었다. 파주 골판지 생산능력을 2024년 132,500천제곱미터에서 2025년 238,500천제곱미터로 80% 키웠다. 오산 원지 가동률은 94.3%, 파주는 91.8%다.
연도별 실적 (단위: 억원)
| 연도 | 매출 | 영업이익 | 순이익 |
|---|
| 2022 | 1,874 | 292 | 244 |
| 2023 | 1,644 | 218 | 188 |
| 2024 | 1,663 | 98 | 132 |
| 2025 | 1,688 | 53 | 64 |
상반기 매출 894.6억원(+8.3%), 영업이익 68.0억원이다. 그런데 분기를 갈라 보면 다른 회사 둘처럼 보인다. 1분기 영업이익 5.6억원으로 영업이익률 1.3%, 2분기 62.4억원으로 13.1%다. 반기 영업이익이 이미 2025년 연간 52.8억원을 넘어섰다.
시가총액 949억원, PER 25.0배·PBR 0.34배·ROE 1.3%(플랫폼 산식, TTM). 피어(제지/포장, 7개) PER 중앙값은 10.99배다. PBR 0.34배다. 차입금은 0원이다.
왜 스크리너 762위인가
원점수는 20.0점이고, 전 종목을 한 줄로 세운 순위 기반 정규분포(평균 50·표준편차 15)로 옮기면 45.3점이 된다. 여기에 산업 순환매 +0.0(제지/포장 업종 6개월 수익률 -17.1%, 중간 밴드)와 저변동성 +3.7(12개월 변동성 8.9%, 전 종목 하위 19.5%)이 얹혀 최종 49.0점이다. 저평가 컷 67.2점에 18.2점 모자란다. 주가는 최근 1개월 +17.6%, 3개월 +17.0%, 6개월 +27.5%, 연초 이후 +33.5%다. 52주 밴드에서는 98% 지점에 있다.
시가총액보다 큰 금융자산
이 회사가 값싸 보이는 근거는 세어 보면 나온다. 6월 말 현금 225.2억원, 단기금융상품 473.1억원, 장기금융상품 28.3억원을 합쳐 726.6억원이다. 차입금은 0원이고 부채비율은 16.0%다.
여기에 하나 더 있다. 고려제지 지분 14.24%를 장부가 638.9억원으로 갖고 있다. 2005년에 120억원에 산 것이다. 고려제지는 총자산 4,933.9억원에 2025년 순이익 334.5억원을 낸 회사다.
금융자산과 이 지분만 더해도 1,365억원으로 시가총액 949억원을 44% 웃돈다.
그런데 주주에게 오는 통로는 좁다. 2025년분 배당은 주당 100원, 총 8.8억원으로 시가배당률 1.2%였다. 3월 주주총회에 올라온 주당 1,000원 배당 제안은 찬성 1.6%로 부결됐다.
자사주 665,000주가 간 곳
2025년 12월, 이 회사는 자기주식 665,000주를 갖고 있었다. 그 처리 방식이 이 글의 축이다.
215,000주는 소각했다. 나머지 450,000주는 사내근로복지기금에 무상으로 출연했다. 공시에 상대방이 최대주주의 특수관계인으로 명기돼 있고, 대량보유보고서는 그 기금을 최대주주의 특별관계자로 분류한다. 결과적으로 오너 측 지분이 61.89%에서 68.53%로 6.64%포인트 올랐다. 회사가 쓴 현금은 없다.
그리고 그 출연 비용이 2025년 실적 악화 사유로 회사 공시에 적혀 있다. 영업이익이 46.3% 줄어든 이유로 제품 판매단가 하락과 사내근로복지기금 출연에 따른 비용 증가를 함께 들었다.
그 뒤로 소액주주 쪽 움직임이 이어졌다. 3월 주주총회에서 배당 확대와 액면분할 제안이 각각 찬성 1.6%, 3.5%로 부결됐고, 7월에는 소액주주 소집청구로 임시주주총회가 잡혀 감사위원 세 명 해임안이 올라갔다.
9월 4일 결과는 갈렸다. 감사위원 해임안은 행사주식 기준 찬성 30.9%로 부결됐고, 회사가 스스로 안건에 추가한 액면분할과 정관변경은 찬성 98.4%로 가결됐다. 3월에 3.5%로 부결시켰던 액면분할을 다섯 달 뒤 자기 이름으로 올려 통과시킨 셈이다. 5대 1 분할로 발행주식이 8,785,000주에서 43,925,000주가 되고 신주는 10월 13일 상장된다.
8월에는 주주환원 정책도 냈다. 신주 상장 후 3개월 안에 자기주식 20억원어치를 사서 전량 소각하겠다는 것이다.
748번과 견주면
같은 산업의 신대양제지와 나란히 놓으면 두 회사가 정반대 답안이라는 것이 보인다.
신대양은 원지에서 상자까지 7개사를 연결로 묶고 차입 976억원을 쓰며 자기주식 26.67%를 창고에 쌓아 두었다. 대림은 2개 공장에 차입 0원, 자기주식 0주, 대신 고려제지 지분 638.9억원을 20년째 들고 있다.
유통물량도 다르다. 신대양의 실질 유통은 13.54%인데 대림은 31.47%다. 다만 절대 금액으로는 300억원 남짓이다. 액면분할이 나온 이유가 여기 있다.
원지 점유율은 대림이 2025년 기준 5.1%, 신대양 그룹이 반월을 포함해 11.56%다. 국내 골판지 총생산량은 2021년 598만톤에서 2025년 564만톤으로 아직 회복하지 못했다.
종합
확인할 것은 셋이다. 10월 13일 재상장 뒤 거래량이 실제로 늘어나는지, 예고한 20억원 자사주 매입과 소각이 이행되는지, 그리고 1분기와 2분기가 열한 배 갈렸던 이익이 어느 쪽으로 수렴하는지다.
금융자산과 지분만으로 시가총액을 44% 넘기는 회사다. 그런데 소각할 수 있었던 자사주 450,000주가 오너 측 지분율을 올리는 데 쓰였다. 순위표에서 자산이 두툼한 종목을 만나면, 그 자산이 어느 방향으로 흐르는지를 먼저 봐야 한다.
이 글은 밸류체인 플랫폼의 스크리너 판정과 공개 자료를 바탕으로 한 분석이며, 특정 종목의 매수·매도 권유가 아닙니다. 투자 판단과 책임은 투자자 본인에게 있습니다. 판정 근거와 실시간 수치는 플랫폼 기업 페이지에서 확인할 수 있습니다.
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