밸류체인 플랫폼의 저평가 스크리너를 순서대로 뜯어보는 연재, 751~760번 구간입니다. 760위 CJ(001040). 기준일 2026-08-28, 스크리너 점수 49.1점 — 저평가 컷(67.2점)에 18.1점 모자란 '적정' 판정입니다. 가치함정 경고 깃발(red)가 떠 있습니다. 751~760번 구간을 닫는 글이고, 이 연재에서 네 번째 지주회사 이야기입니다.
매출 45조의 대부분이 남의 몫이다
CJ는 2007년 인적분할로 지주회사가 됐다. 2026년 상반기 연결 매출은 22조 9,793억원이다. 물류와 신유통이 44.1%, 식품이 33.0%, 생명공학이 11.8%, 엔터테인먼트가 10.5%다. 연결 종속회사가 453개다.
그런데 이 매출이 주주에게 닿는 몫은 작다. 연결 자본총계 17조 7,248억원 가운데 지배기업 소유주 지분이 5조 4,401억원으로 30.7%이고 비지배지분이 12조 2,846억원으로 69.3%다. 상반기 순이익 3,300억원 중 지배주주 몫은 1,371억원, 41.6%다.
지주 본체가 실제로 쥐는 현금은 따로 세야 한다. 별도 기준 상반기 매출 1,776억원의 내역이 배당금 908억원, 로열티 625억원, 임대 등 244억원이다. 별도 영업이익은 1,066억원이다.
브랜드 사용료의 구성에 눈에 띄는 대목이 있다. 2026년 계약 1,383억원 가운데 CJ제일제당이 434억원, CJ대한통운이 428억원이다. 그런데 CJ대한통운은 CJ의 직접 자회사가 아니다. CJ제일제당이 40.2%를 가진 손자회사다. 지분 한 주 없는 곳에서 연 428억원이 올라온다.
연도별 실적 (단위: 억원)
| 연도 | 매출 | 영업이익 | 순이익 |
|---|
| 2022 | 409,249 | 21,542 | 2,021 |
| 2023 | 413,527 | 20,391 | 1,948 |
| 2024 | 436,467 | 25,323 | 943 |
| 2025 | 450,188 | 25,277 | 1,433 |
상반기 매출은 5.8% 늘었는데 영업이익이 13.7%, 지배주주 순이익이 41.3% 줄었다. 핵심 자회사가 흔들린 결과다.
시가총액 38,076억원, PER 25.2배·PBR 0.74배·ROE 2.9%(플랫폼 산식, TTM). 피어(식품/음료, 48개) PER 중앙값은 9.36배다. PBR 0.74배다. 순자산의 4분의 3 값이다.
왜 스크리너 760위인가
원점수는 25.8점이고, 전 종목을 한 줄로 세운 순위 기반 정규분포(평균 50·표준편차 15)로 옮기면 48.5점이 된다. 여기에 산업 순환매 +0.0(식품/음료 업종 6개월 수익률 -13.9%, 중간 밴드)와 저변동성 +0.6(12개월 변동성 14.7%, 전 종목 하위 44.8%)이 얹혀 최종 49.1점이다. 저평가 컷 67.2점에 18.1점 모자란다. 주가는 최근 1개월 +4.9%, 3개월 -19.3%, 6개월 -40.3%, 연초 이후 -24.1%다. 52주 밴드에서는 12% 지점에 있다.
숫자로 본 지주 할인
이 회사의 할인을 세어 보면 이렇다. 상장 자회사 네 곳의 보유 지분을 9월 초 종가로 환산하면 CJ제일제당 45.6%가 약 1조 2,300억원, CJ CGV 50.9%가 약 4,550억원, CJ ENM 42.4%가 약 2,900억원, CJ프레시웨이 47.1%가 약 1,330억원이다. 합쳐서 2조 1,000억원 남짓이다.
여기에 비상장 자회사가 하나 더 있다. CJ올리브영이다. 2025년 매출 5조 1,765억원에 순이익 5,547억원을 냈고 CJ의 유효 지분은 66.1%다. 시가총액 3조 8,076억원에서 상장 자회사 몫 2조 1,000억원을 빼면 나머지가 1조 7,000억원인데, 이 안에 올리브영과 CJ푸드빌과 연 1,383억원짜리 로열티 흐름과 투자부동산이 전부 들어가야 한다.
올리브영 순이익 5,547억원에 지분 66.1%를 곱하고 주가수익비율 10배만 붙여도 3조 6,000억원이 넘는다. 시장이 매기는 값과 두 배 이상 벌어진다.
국내 뷰티시장 점유율도 오르는 중이다. 2024년 17.3%, 2025년 20.2%, 2026년 상반기 21.5%다. 상장 추진을 알리는 공시는 아직 없다.
자회사가 지주를 끌어내리고 있다
할인이 깊어진 데는 이유가 있다. 이익이 실제로 줄고 있다.
가장 큰 자회사인 CJ제일제당이 2025년 연결 순손실 4,170억원을 냈고 2026년 상반기 영업이익도 17.9% 줄었다. 생명공학 부문 영업이익은 2,553억원에서 1,692억원으로 33.7% 줄었다. CJ ENM은 상반기 영업손실 123억원이다. CJ CGV는 한 상영관의 차임 소송 1심에서 153억원 지급 판결을 받았고 양측이 항소해 220억원 규모로 항소심이 열린다. CJ대한통운은 리비아 대수로 중재에서 반소를 당했다.
지주 연결 영업이익이 13.7% 줄고 지배주주 순이익이 41.3% 줄어든 것은 이것들의 합이다. 2025년 연간으로 보면 더 뚜렷하다. 매출 45조원에 영업이익 2조 5,277억원을 내고도 순이익은 1,426억원이었다. 금융비용 1조 4,936억원이 그 사이에 있다.
끝나지 않은 승계
값이 왜 그렇게 싼지를 묻다 보면 마지막에 지분표가 나온다.
회장이 보통주 42.07%를 갖고 있다. 두 자녀의 보통주는 합쳐 4.67%뿐이다. 대신 두 사람은 신형우선주의 56.03%를 갖고 있다. 전환권이 붙은 우선주가 승계의 그릇이라는 뜻이다.
여기에 올리브영이 걸린다. 발행주식 가운데 CJ가 51.2%, 자기주식이 22.6%인데 나머지 약 26%의 소유자는 이 보고서에서 확인되지 않는다. 장남은 지금 CJ의 미래기획그룹장으로 상근하고 있다.
주주환원 계획도 그 그림과 겹쳐 읽힌다. 3월에 낸 기업가치 제고 계획은 2023년부터 2025년까지 별도 순이익의 70% 이상을 배당하는 정책을 이행 완료했다고 밝히면서, 2026년 이후는 신규 정책을 수립해 발표할 예정이라며 비워 두었다. 2025년 배당은 보통주 3,300원, 총 1,108억원이고 배당성향 77%다. 자기주식은 7.3%를 갖고 있는데 상반기 중 취득도 소각도 없었다.
종합
확인할 것은 셋이다. 비워 둔 2026년 이후 주주환원 정책이 언제 어떤 모양으로 나오는지, CJ제일제당의 이익이 돌아서는지, 그리고 올리브영 상장 이야기가 공시로 올라오는지다.
이 연재에서 지주회사를 넷째 다룬다. 724번 한미사이언스는 지배권 다툼으로, 746번 그래디언트는 자회사 지분을 43%만 가진 구조로, 750번 DL은 자본 배분 선택으로 할인을 만들었다. CJ는 아직 끝나지 않은 승계로 그것을 만들고 있다. 아버지의 보통주 42%와 두 자녀의 우선주 56% 사이에 걸린 구조가 정리되기 전까지, 올리브영이 얼마짜리 회사인지는 값에 온전히 반영되지 않는다.
이 글은 밸류체인 플랫폼의 스크리너 판정과 공개 자료를 바탕으로 한 분석이며, 특정 종목의 매수·매도 권유가 아닙니다. 투자 판단과 책임은 투자자 본인에게 있습니다. 판정 근거와 실시간 수치는 플랫폼 기업 페이지에서 확인할 수 있습니다.
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