밸류체인 플랫폼의 저평가 스크리너를 순서대로 뜯어보는 연재, 741~750번 구간입니다. 747위 제주반도체(080220). 기준일 2026-08-28, 스크리너 점수 49.5점 — 저평가 컷(67.2점)에 17.7점 모자란 '적정' 판정입니다. 가치함정 주의 깃발(yellow)가 떠 있습니다. 시가총액 2.6조에 반기 순이익이 113배가 된 회사가 747위에 있는 자리라, 그 어긋남을 봅니다.
반년 만에 매출이 4.7배가 됐다
제주반도체는 공장이 없다. 설계만 하고 생산은 대만 파운드리에 맡기는 팹리스다. 메모리 가운데 저용량 저전력 제품이 주력이고 2026년 상반기 매출 4,704.1억원은 전년 동기 995.1억원의 4.7배다. 영업이익은 80.4억원에서 1,889.8억원, 순이익은 17.1억원에서 1,929.0억원이 됐다.
회사가 밝힌 이유는 둘이다. 인공지능 인프라 투자로 메모리 가격이 급등했고, 주요 공급사들이 구형 저전력 D램 생산을 줄이거나 라인을 세우면서 공급 부족이 났다는 것이다. 대형 3사가 비운 자리를 주력으로 갖고 있던 회사에 값이 붙은 셈이다. 매출총이익률이 2025년 21.2%에서 상반기 46.7%가 된 것이 그 결과다.
회사의 얼굴도 바뀌었다. 응용처별로 보면 사물인터넷이 54.9%로 절반을 넘고 자동차가 8.0%에서 15.2%로 뛴 반면 모바일은 8.2%에서 0.7%로 사라졌다. 이름과 달리 이미 모바일 회사가 아니다.
연도별 실적 (단위: 억원)
| 연도 | 매출 | 영업이익 | 순이익 |
|---|
| 2022 | 1,583 | 263 | 243 |
| 2023 | 1,459 | 178 | 167 |
| 2024 | 1,623 | 96 | 195 |
| 2025 | 3,022 | 359 | 395 |
표만 보면 완전히 다른 회사가 됐다. 2025년 연간 매출 3,022억원을 반기에 넘어섰다.
시가총액 26,418억원, PER 23.3배·PBR 11.63배·ROE 49.9%(플랫폼 산식, TTM). 피어(반도체, 105개) PER 중앙값은 28.16배다. 그런데 PBR이 11.63배다. 이 배치에서 가장 높다.
왜 스크리너 747위인가
원점수는 40.8점이고, 전 종목을 한 줄로 세운 순위 기반 정규분포(평균 50·표준편차 15)로 옮기면 54.5점이 된다. 여기에 산업 순환매 +0.0(반도체 업종 6개월 수익률 -16.0%, 중간 밴드)와 저변동성 -5.0(12개월 변동성 34.9%, 전 종목 하위 91.5%)이 얹혀 최종 49.5점이다. 저평가 컷 67.2점에 17.7점 모자란다. 주가는 최근 1개월 +39.2%, 3개월 -21.6%, 6개월 +50.7%, 연초 이후 +191.1%다. 52주 밴드에서는 50% 지점에 있다.
돈은 어디에 있는가
이 회사에서 가장 중요한 숫자는 손익계산서에 없다. 상반기 영업활동현금흐름이 마이너스 579.9억원이다. 순이익 1,929억원을 낸 반기에 통장 잔고는 580억원 줄었다.
이유는 운전자본이다. 매출채권과 기타유동채권이 987.3억원에서 3,382.4억원으로 242.6% 늘었다. 총자산 7,310.5억원의 46.3%가 아직 받지 못한 외상이다. 재고자산도 946.8억원에서 1,597.6억원으로 68.7% 늘었다. 둘을 합치면 총자산의 68%다. 운전자본 변동만으로 2,524.5억원이 빠져나갔다.
이익의 구성도 봐야 한다. 세전이익 2,574.9억원 가운데 파생상품평가이익 328.1억원, 금융자산평가이익 170.5억원, 외화환산이익 98.1억원을 더하면 596.7억원이 아직 현금이 된 적 없는 평가이익이다. 영업외손익 685억원의 87%가 여기서 나왔다.
환율 민감도도 크다. 외화자산이 달러로 2억 7,082만 달러, 원화로 4,174.7억원이다. 환율이 10% 움직이면 세전손익이 411.2억원 흔들린다.
1,270억원을 빌렸고, 전량 운영자금이다
3월 13일 하루에 세 건이 나갔다. 전환사채 450억원, 신주인수권부사채 620억원, 그리고 신주인수권부사채 100억원이다. 합쳐서 1,270억원이고 목적은 전액 운영자금이다. 전환가와 행사가는 모두 44,300원이고 잠재 주식은 2,641,082주로 발행주식의 7.67%다.
지금 주가가 76,703원 수준이니 전량 깊은 이익 구간에 있다. 여기에 4월과 5월에 지정된 매수선택권 행사분 319,512주가 별도로 있다. 그 콜옵션을 받은 쪽은 주요경영진과 최대주주의 특수관계자이고, 부여일 기준 공정가치가 131.33억원으로 주석에 적혀 있다.
7월 30일 임시주주총회에서는 자기주식 379,864주를 연구개발자금 조달 목적으로 처분하고 227,920주를 소각하기로 승인했다. 파는 쪽이 더 많다.
최대주주는 박성식 대표이사로 10.35%, 특수관계인을 합쳐 11.72%다. 소액주주가 75.01%를 갖고 있다.
잣대에 따라 값이 열 배 갈린다
이 종목이 순위표에서 애매한 자리에 서는 이유는 어느 이익을 분모에 놓느냐에 따라 값이 완전히 달라지기 때문이다. 2025년 확정 실적 395억원으로 나누면 주가수익비율이 67배쯤이고, 상반기 실적을 연으로 늘려 잡으면 7배쯤이다. 같은 회사, 같은 값인데 열 배가 갈린다.
자산 쪽으로 보면 그런 애매함이 없다. 자본총계 4,469.2억원에 시가총액 2조 6,418억원이니 주가순자산배수 5.9배다. 플랫폼 산식으로는 11.63배가 나온다. 어느 쪽이든 자산 대비로는 명백히 비싸다.
주가 자체도 크게 흔들렸다. 2월 평균 45,035원에서 6월 평균 104,976원까지 올랐다가 7월 최저 50,100원까지 내려왔다. 5개월 만에 2.3배가 됐다가 두 달 만에 반토막이 난 구간을 지났다.
공장이 없다는 것의 다른 얼굴
팹리스는 설비 투자 부담이 없다는 뜻이지만 호황에서는 반대로 작동한다. 회사가 보고서에 직접 적었다. 반도체 시장이 커지면 파운드리 업체의 공급 능력에 따라 제품 수급이 영향을 받으므로 파운드리와 긴밀한 관계를 유지하는 것이 매우 중요하다는 문장이다.
D램과 의사정적램은 대만 두 곳에서 만드는데 최근에는 한 곳 비중이 높아졌다. 공정을 한 번 세팅하면 그 파운드리에서만 생산할 수 있고, 웨이퍼도 같은 곳에서 산다. 물량이 모자라는 국면에서 큰 고객에게 캐파가 밀리면 방법이 없는 구조다.
점유율은 회사가 기재를 생략했다. 물량이 적어 시장점유율을 적을 만하지 않다는 것이 회사의 설명이다.
종합
확인할 것은 셋이다. 3,382억원까지 불어난 매출채권이 실제로 회수되는지, 1,598억원 재고가 값이 꺾이기 전에 팔리는지, 그리고 마이너스 580억원인 영업활동현금흐름이 돌아서는지다.
시가총액 2.6조원이 묻는 것은 이 회사가 얼마를 벌었느냐가 아니다. 사이클이 끝나기 전에 그 외상을 받아낼 수 있느냐다. 스크리너가 747위를 매긴 것은 실적을 못 본 것이 아니라 그 질문에 아직 답이 없다고 본 것이다.
이 글은 밸류체인 플랫폼의 스크리너 판정과 공개 자료를 바탕으로 한 분석이며, 특정 종목의 매수·매도 권유가 아닙니다. 투자 판단과 책임은 투자자 본인에게 있습니다. 판정 근거와 실시간 수치는 플랫폼 기업 페이지에서 확인할 수 있습니다.
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