밸류체인 플랫폼의 저평가 스크리너를 순서대로 뜯어보는 연재, 361~370번 구간입니다. 365번 대한약품(023910). 기준일 2026-08-28, 스크리너 점수 61.1점 — 저평가 컷(67.2점)에 6.1점 모자란 '적정' 판정입니다.
병원이 매일 쓰는데 값은 11년째 그대로인 회사
대한약품은 1953년부터 국내 최초로 수액제를 생산해 온 기초수액 전문 기업이다. 2025년 기준 매출의 68.4%가 기초수액·영양수액 등 수액제에서 나온다. 국내 수액제 시장은 JW중외제약·대한약품·HK이노엔 3사가 과점하는 구조로, 대규모 생산설비 투자가 필요해 신규 진입이 사실상 막혀 있는 시장이다. 여기에 주요 제품이 퇴장방지의약품·필수의약품으로 지정돼 일반적인 약가 인하 대상에서도 빠진다. 고령화로 병원 내 수액 사용이 구조적으로 느는 수요와, 진입장벽이 만드는 소수 과점이 이 회사 실적의 두 축이다. 다만 대한약품이 강한 기초수액은 판매가격이 2015년부터 사실상 동결돼 있다 — 수요는 안정적이지만 가격결정력은 없는, 방어적이되 성장이 더딘 사업이다.
| 연도 | 매출(억원) | 영업이익(억원) | 순이익(억원) |
|---|
| 2022 | 1,843 | 330 | 250 |
| 2023 | 1,959 | 358 | 284 |
| 2024 | 2,042 | 381 | 338 |
| 2025 | 2,086 | 312 | 276 |
2022~2024년 매출은 꾸준히 늘고 영업이익률도 16~18%대를 유지했지만, 2025년 매출은 2,086억원(+2.2%)으로 성장했음에도 영업이익은 312억원으로 전년 대비 18% 줄었다. 2026년 상반기도 같은 흐름이다 — 매출 1,093억원(+7.8%)은 늘었는데 영업이익은 159억원(-6.1%), 영업이익률은 16.7%에서 14.6%로 2.1%p 빠졌다. 원인은 원부자재값이다. 수액BOX 1000mL이 373원에서 410원(+9.9%), PE병 10L이 2,220원에서 2,800원(+26.1%), 수액고무마개가 74원에서 83원(+12.2%) 올랐는데 판매가는 그대로다. 매출원가율이 67.2%에서 70.2%로 3.0%p 상승한 배경이다. 시가총액 1,620억원, PER 6.0배·PBR 0.54배·ROE 9.0%(플랫폼 산식, TTM)로 제약/바이오 피어(72개사, PER 중앙값 13.67배) 대비 절반 이하 멀티플이다. 순현금은 약 1,214억원으로 시가총액의 76% 수준이다.
왜 스크리너 365위인가
원점수는 57.9(전 종목 순위 기준 중하위권)이고, 정규분포 변환(평균 50·표준편차 15)을 거쳐 정규화 점수 60.4점이 됐다. 이 정규화 단계에서 이미 저평가 컷 67.2점에 못 미친다. 여기에 소속 산업(제약/바이오)의 6개월 수익률이 하위 밴드라 순환매 -5.0점이 깎였고, 대신 저변동성 +5.7점이 붙어 최종 61.1점이 됐다 — 둘을 더한 순가감은 +0.7점으로 크지 않다. 즉 대한약품이 이 자리에 있는 이유는 가점이 순위를 끌어올려서가 아니라, 정규화 점수 자체가 애초에 컷에 못 미쳤기 때문이다. 가치함정 상태는 green으로 별다른 경고 신호는 없다.
성장 동력 — 방어가 아니라 전환이 필요한 지점
① 영양·특수수액으로의 비중 전환. 2026년 상반기 국내 수액제 시장에서 기초수액은 1,362억원(+2.3%)에 그친 반면, 영양수액은 1,120억원(+7.5%), 특수수액은 330억원(+17%대)으로 성장을 주도했다. 같은 기간 대한약품의 기초수액 매출은 613억원으로 오히려 3.0% 줄었고, 영양수액은 128억원으로 1.6% 늘어나는 데 그쳐 시장 평균 성장률에 못 미쳤다. 대한약품이 기초수액 비중이 높은 포트폴리오의 한계를 보여주는 사례로 업계에서 거론되는 배경이다. 전체 매출이 늘어난 건 수액제 외 일반의약품·조영제 등 다른 제품군이 메웠기 때문으로 추정되며, 영양·고부가 수액으로 얼마나 빠르게 무게중심을 옮기느냐가 향후 마진 회복의 핵심 변수다.
② 생산 자동화 투자의 결실. 2024~2025년 창고 및 생산라인 자동화에 대규모 시설투자(Capex)를 집행했고, 증권가에서는 이 투자가 2026년부터 원가 구조 개선으로 이어질 것으로 본다. 다만 구체적인 투자 금액이나 원가 절감 목표치는 공시로 확인되지 않아, 원부자재값 상승분을 얼마나 상쇄할지는 열린 질문이다.
③ 배당성장주 포지셔닝. 주당배당금(DPS)이 2021년 400원에서 2025년 1,000원(기말배당, 배당금총액 58.8억원)까지 꾸준히 늘었다. 순현금이 시가총액의 76%에 달하는 만큼, 배당 확대나 자사주 매입 같은 적극적 주주환원이 이뤄지면 밸류에이션 재평가의 계기가 될 수 있다는 게 증권가 시각이다. 다만 최대주주 지분 승계 이슈가 있는 기업들은 상속·증여세 부담을 낮추기 위해 배당 확대를 미루는 경향이 있다는 업계 지적도 있어, 실제 확대 속도는 지켜볼 부분이다.
리스크
가장 명확한 구조적 리스크는 판가 동결과 원가 상승의 정면 충돌이다. 기초수액 판매가가 2015년째 그대로인 상태에서 포장재·원자재 가격만 오르면 마진은 계속 눌린다. 퇴장방지의약품 지정이 약가 인하는 막아주지만 판가 인상까지 보장하지는 않는다. ROE도 2018년 22.3%에서 2026년 예상 8.1%까지 낮아지는 추세로, 자본 대비 수익창출력이 구조적으로 둔화하고 있다는 신호다. 영양·특수수액 시장에서 JW중외제약·HK이노엔 대비 성장 속도가 뒤처진 점도 포트폴리오 전환이 말처럼 쉽지 않음을 보여준다. 증권사 추정치인 2026년 매출 2,200억원(+5.5%)·영업이익 295억원(-5.4%)이 맞다면, 매출 성장에도 이익은 한 해 더 줄어드는 그림이 이어진다.
종합
대한약품은 32년간 영업적자를 낸 적이 없는 안정적 과점 기업이고, 순현금이 시가총액의 3/4을 넘는 재무 여력도 확실하다. 하지만 지금 이 점수는 저평가 신호가 아니라 "싸 보이지만 이유가 있는 적정 가격"에 가깝다 — 판가가 묶인 기초수액 의존도가 높은 상태에서 원가 상승기를 지나고 있고, 성장이 더 빠른 영양·특수수액 전환은 아직 시장 평균에 못 미친다. 확인할 것은 세 가지다. 첫째, 2026년 하반기 원부자재값 추이와 원가율 반전 여부. 둘째, 2024~2025년 자동화 Capex가 실제 마진 개선으로 나타나는 시점. 셋째, 배당·자사주 등 주주환원 확대가 순현금 대비 얼마나 빠르게 붙는지다.
이 글은 밸류체인 플랫폼의 스크리너 판정과 공개 자료를 바탕으로 한 분석이며, 특정 종목의 매수·매도 권유가 아닙니다. 투자 판단과 책임은 투자자 본인에게 있습니다. 판정 근거와 실시간 수치는 플랫폼 기업 페이지에서 확인할 수 있습니다.
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